¿Cómo interpretan los expertos el discurso de normalización monetaria de Lagarde?

La semana pasada, la presidenta del Banco Central Euopeo (BCE), Christine Lagarde, publicó un post en la web de la entidad reflexionando sobre a normalización de la política monetaria en la eurozona, haciendo alusión a la lucha contra la inflación, a la llegada de  la subida de tipos de interés y a las perspectivas crecimiento económico. 

“A medida que se acerca la fecha prevista para el despegue de los tipos de interés, resulta más importante aclarar la senda de normalización de la política que tenemos por delante, sobre todo teniendo en cuenta el complejo entorno al que se enfrenta la política monetaria en la zona euro”, comentaba Lagarde.

Los ojos de los inversores y de los analistas se han posado en las decoraciones de la mandataria del banco central del viejo continente, y buscan saber cuál será ese ritmo de normalización monetaria así como sus consecuencias para los activos y el mercado. 

Los factores que se han llevado la inflación a máximos históricos

Lagarde explica en su post que desde un entorno de baja inflación como el que nos movíamos antes de la covid, ahora el panorama cambiado totalmente y las cifras de precios se han disparado. 

Para muestra, cabe recordar que ayer mismo la inflación española se aceleró hasta el 8,7% en mayo, frente al 8,3% del mes anterior, según el INE. En el caso de Alemania, cuyo dato del IPC también hemos conocido este lunes, cabe destacar que la inflación también ha subido este mes más de lo previsto pues aumentaron un 8,7% anual, lo que supone un incremento respecto al 7,8% de abril, según informó el lunes la Oficina Federal de Estadística.

Para Lagarde, esta subida generaliza de los precios en el bloque responde a tres claves fundamentales en el momento actual. “En primer lugar, nos hemos enfrentado a una serie de perturbaciones en los precios de los insumos y de los alimentos”, comenta la mandataria, que señala: “Entre ellos, el incumplimiento de los objetivos de producción por parte de la OPEP+, el aumento de los precios del gas natural y, por tanto, de los fertilizantes, y ahora las ramificaciones de la guerra en Ucrania. Todo ello ha provocado un aumento de los precios de la energía y de los alimentos, con un incremento del precio relativo de la energía muy superior a los picos individuales experimentados en la década de 1970”. 

“En segundo lugar, nos hemos enfrentado a perturbaciones tanto en la demanda como en la oferta de bienes industriales, lo que se ha manifestado en una inflación récord de los bienes industriales”, considera y añade: “En tercer lugar, hemos sufrido el impacto de la reapertura de las economías tras los paros, lo que ha provocado una rápida rotación de la demanda hacia los servicios, mientras que los costes de los insumos han aumentado y las empresas del sector de los servicios, especialmente en el turismo y la hostelería, han tenido dificultades para encontrar personal con la suficiente rapidez para satisfacer la creciente demanda. Esto ha provocado un aumento de la inflación en los servicios.”

Para Lagarde, esta combinación sin precedentes de perturbaciones se ha reflejado en presiones inflacionistas más amplias y prolongadas. “La inflación subyacente saltó al 3,5% en abril. Y como todos los sectores de la economía se están viendo afectados, el 75% de los artículos de la cesta de inflación subyacente registran ahora tasas de inflación superiores al 2%”, aclaraba en su escrito para adjuntar que  también estamos asistiendo a una inversión parcial de algunas de las tendencias estructurales que habían contribuido a contener la inflación durante la última década.

Ante la situación de la guerra de Ucrania, Lagarde explica que “las tecnologías verdes van a representar la mayor parte del crecimiento de la demanda de la mayoría de los metales y minerales en un futuro previsible. Cuanto más rápido y urgente sea el cambio a una economía más verde, más caro puede resultar a corto plazo”. 

"El efecto combinado de estas perturbaciones ha sido elevar las expectativas de inflación desde sus mínimos prepandémicos. Las medidas a largo plazo de compensación de la inflación basadas en el mercado se sitúan ahora en torno al 2,25% las mediciones de las expectativas de inflación basadas en encuestas también se han desplazado al alza, y la mediana de los pronosticadores profesionales y de los analistas monetarios esperan ahora una inflación del 2% a largo plazo. Y las expectativas de inflación de los consumidores han aumentado paralelamente”, puntualiza. 

Situación de recalentamiento económico

En lo que respecta al actual panorama de mercado, Lagarde comenta que es evidente que la zona del euro no se enfrenta a una situación típica de exceso de demanda agregada o recalentamiento económico. “Tanto el consumo como la inversión siguen estando por debajo de sus niveles anteriores a la crisis, e incluso más por debajo de sus tendencias anteriores a la crisis. Además, las perspectivas se ven empañadas por las perturbaciones negativas de la oferta que afectan a la economía. Esto es evidente por el hecho de que, a corto plazo, la inflación y el crecimiento se mueven en direcciones opuestas”, explica la presidenta del BCE. 

Las fases de Lagarde de normalización en política monetaria para lograr el 2% de inflación

“Espero que las compras netas en el marco del APP terminen muy pronto en el tercer trimestre. Esto nos permitiría una subida de tipos en nuestra reunión de julio, en línea con nuestra orientación futura. Sobre la base de las perspectivas actuales, es probable que estemos en condiciones de abandonar los tipos de interés negativos a finales del tercer trimestre”, puntualiza Lagarde para añadir que la próxima fase de normalización deberá guiarse por la evolución de las perspectivas de inflación a medio plazo. “Si vemos que la inflación se estabiliza en el 2% a medio plazo, será apropiada una mayor normalización progresiva de los tipos de interés hacia el tipo neutral. Pero el ritmo y la magnitud global del ajuste no pueden determinarse ex ante”, añade.

“Si la economía de la zona del euro se sobrecalienta como consecuencia de una perturbación positiva de la demanda, tendría sentido que los tipos de interés oficiales se elevaran secuencialmente por encima del tipo neutral. Esto garantizaría que la demanda volviera a ajustarse a la oferta y que las presiones inflacionistas disminuyeran. Pero la situación a la que nos enfrentamos actualmente se complica por la presencia de shocks de oferta negativos. Esto crea más incertidumbre sobre la velocidad con la que se reducirán las actuales presiones sobre los precios, sobre la evolución del exceso de capacidad y sobre la medida en que las expectativas de inflación seguirán ancladas en nuestro objetivo”, apunta. 

Y ante este contexto, la mandataria expone argumentos a favor del gradualismo, la opcionalidad y la flexibilidad a la hora de ajustar la política monetaria. 

“Es prematuro en este momento discutir cómo las políticas de balance del BCE – en particular la reinversión del stock de activos adquiridos en el marco del PEPP y del APP que van a vencer – interactuarán con el proceso de normalización de los tipos de interés. Por el momento, nuestros tipos de interés oficiales actuarán como instrumento marginal para ajustar la orientación de la política monetaria. Cualquier decisión futura sobre el balance tendrá que ser coherente tanto con la evolución de las perspectivas de inflación a medio plazo como con nuestro compromiso de garantizar la transmisión de la política monetaria, especialmente porque la reinversión flexible de la cartera del PEPP es una herramienta que hemos puesto a disposición para mitigar los riesgos de fragmentación”, matiza la experta y añade: “Si es necesario, podemos diseñar y desplegar nuevos instrumentos para asegurar la transmisión de la política monetaria a medida que avanzamos en la senda de la normalización de la política, como hemos demostrado en muchas ocasiones en el pasado”. 

“El siguiente paso en la normalización de los tipos de interés consistirá en seguir nuestras orientaciones sobre la finalización de las compras netas de activos y la subida de los tipos. Si vemos que la inflación se estabiliza en el 2% a medio plazo, será apropiada una mayor normalización progresiva de los tipos de interés hacia el tipo neutral. Pero la velocidad del ajuste de la política, y su punto final, dependerá de cómo se desarrollen los choques y de cómo evolucionen las perspectivas de inflación a medio plazo a medida que avancemos.En definitiva, nuestra política se rige por un criterio importante: lograr una inflación del 2% a medio plazo. Y tomaremos las medidas necesarias para lograrlo”. 

¿Cómo traducen los expertos las palabras de Lagarde?

Desde Bank of America (BofA) ven la publicación de Lagarde en el blog del BCE como un intento de ordenar el proceso de decisión en dos etapas. “Tras poner fin a las compras de activos a principios de julio, el BCE parece dispuesto a subir los tipos ese mes y a salir de los tipos de interés negativos a finales del tercer trimestre. Creemos que, al igual que Jerome Powell, probablemente intentaba evitar que los mercados se entusiasmaran demasiado, al tiempo que intentaba sentar las bases para el debate a partir de ahora”, explican. 

Además, de las declaraciones de la mandataria en subida de tipos, los expertos del banco entienden que es probable que tengamos que tener en cuenta un paso de 50bps en algún momento de este año.

"El post de Lagarde parecía presionar contra estos movimientos, pero eso sólo se aplicaría a julio, ya que podemos escapar de los tipos negativos en septiembre estando en 0 o en tipos ligeramente positivos (como argumentó en su entrevista en Bloomberg el día después de la publicación). A pesar de esto, no estamos totalmente convencidos de que julio esté completamente fuera del panorama. Todavía hay dos datos de inflación antes de la reunión de julio. Puede que sólo hagan falta un par de sorpresas al alza para aumentar la presión para una subida de 50 puntos básicos en julio”, auguran. 

Con todo esto, los expertos de BofA siguen inquieos por el riesgo de error. “Nos sigue preocupando que el BCE haga demasiado o actúe demasiado rápido, creando un problema con el crecimiento, los diferenciales o ambos. Cuanto más rápido se muevan en 2022, mayor será la probabilidad de que se pasen de la raya y creen un problema aún mayor de crecimiento (y por tradición de la zona euro también de diferencial)”, puntualizan.