¿Mercado errático?

Jamie Dimon, consejero delegado (CEO) de JP Morgan, se muestra encantado: la empresa que dirige ha publicado un resultado récord correspondiente a 2014 de 22.000 millones de dólares. Una cifra absolutamente espectacular toda vez que entre 2013 y 2014 el banco tuvo que abonar diversas multas por un valor total de 25.000 millones de dólares. Goldman Sachs muestra una trayectoria similar: diversas multas no impidieron al banco de inversión revelar un gran resultado durante el año transcurrido y cerrar el primer trimestre de 2015 con un récord de 2.700 millones de dólares. Todavía no se ha olvidado la crisis de 2008, aunque las finanzas estadounidenses ya se hallan en el buen camino. En unos años y gracias a la ayuda masiva de la Reserva Federal, el sector bancario de Estados Unidos ha pasado del "back to business" al "business as usual", hasta alcanzar en la actualidad un "better than usual".

El better than usual no es habitual y Jamie Dimon, pese a congratularse por los resultados de su empresa, ha puesto de relieve los riesgos de volatilidad excesiva de los mercados. ¿Una paranoia exagerada en un momento en el que los índices bursátiles se mueven tímidamente al alza? No estamos tan seguros. Dos sucesos recientes en los mercados nos recordaron que los picos de volatilidad pueden ser brutales. En la sesión del 15 de enero, el franco suizo fluctuó un 35% (tras el abandono del mantenimiento de la cotización por parte del Banco Nacional Suizo) en menos de media hora, mientras que en la sesión del 15 de octubre de 2014 el rendimiento de las obligaciones estadounidenses a 10 años se hundió (del 2,21% al 1,86%) en tan solo unos minutos antes de recuperar la normalidad dos horas más tarde.

En ese mercado de renta fija en concreto se aprecia actualmente un curioso equilibrio. La liquidez todavía creciente aportada por los bancos centrales viene acompañada por un debilitamiento de la liquidez de los mercados que la reciben. El término "liquidez" designa, de hecho, dos realidades diferentes: la cantidad de moneda, en el primer caso, y la capacidad de los participantes de aportar precios de mercado, en el segundo. La liquidez del mercado puede apreciarse de manera cuantitativa observando la oferta y la demanda de un activo concreto. Siguiendo con la deuda pública estadounidense a 10 años, se calcula que las tres mejores demandas y ofertas agregadas representaban 500 millones de dólares en 2007. Dicha cifra ha caído hasta 125 millones de dólares en los mercados actuales. Por consiguiente, un gran comprador o un gran vendedor se topará hoy con más dificultades que ayer para encontrar una contraparte.

Se percibe la misma tendencia en el mercado de las obligaciones de empresas. Se calcula que las posiciones de los creadores de mercado (market makers) se han dividido por cuatro y allí la liquidez también se agota. El motivo de dicho descenso debe buscarse en el entorno reglamentario. Al mencionar el business as usual alcanzado en el universo bancario, hemos simplificado bastante la situación: la realidad es más compleja y las reglamentaciones posteriores a 2008 se tradujeron en la significativa delimitación de los perfiles de riesgo de los bancos. Un nuevo entorno que ha reducido enormemente la capacidad de dichas entidades de aportar precios y ofrecer contrapartes a los participantes del mercado.

En vista de las políticas aplicadas por el Banco Central Europeo (a menos que se produzca un deterioro notorio de la situación en Grecia), hay pocas posibilidades de que los participantes de la Zona Euro pongan a prueba las capacidades de absorción de los mercados en los próximos meses. Entonces, ¿por qué buscar la salida de emergencia mientras la orquesta sigue tocando?

Existe un riesgo elevado a medio plazo de que se repitan accidentes como el del 15 de octubre. Masas de capitales que crecen, proveedores de precios con capacidades reducidas… Recordaremos entonces las palabras de un corredor bursátil de Salomon Brothers: "The market is extremely liquid except when you want to trade".

Didier Le Menestrel, Presidente de La Financière de l’Echiquier.