La incertidumbre acentúa la vulnerabilidad

Although the timing of the Federal Reserve’s first move has become more uncertain…

¿Llueve sobre mojado? El BIS publica un interesante artículo en su última nota mensual sobre cómo se ha ido producido el deterioro de los mercados emergentes en los dos últimos años, más allá del subyacente económico. En definitiva, la sensación que te deja al valorarlo es algo que siempre hemos dicho: el riesgo de unos mercados sobredimensionados. Con todo, hay algo más también muy interesante. Me refiero a su interrelación, lo que nos deja con la sensación de un castillo de naipes aparentemente sólido que finalmente no lo es tanto.

Yo prefiero seguir hablando de encaje de bolillos donde las piezas deben encajar para que finalmente funcione.

Mercados volátiles, con fuerte aumento de la operativa inicial, que al final no deja de ser la expulsión final. ¿Pensaban que habíamos superado el peligro de crisis sistémicas?.

Durante los primeros años de la crisis vivimos un escenario de elevada incertidumbre, pero baja volatilidad con los inversores primando la rentabilidad. Ahora el escenario de elevada incertidumbre no ha cambiado, pero la volatilidad se ha convertido en un factor adicional a considerar como fuente de incertidumbre.

Y como principal foco de inestabilidad ahora está el mercado chino. Realmente su economía. La decisión de las autoridades de ampliar la banda de fluctuación del Yuan para en agosto permitir su descenso, limitado, ha generado más desconfianza sobre el estado de la economía. El elevado apalancamiento previo ha hecho el resto para acentuar la caída de la bolsa….en un proceso que aún continua. ¿Y por qué las autoridades chinas no hacen algo más para frenarlo? Es una buena pregunta.

Mayor restricción financiera, tensión e inestabilidad en los mercados, caída de los precios de commodities, menor comercio y demanda mundial a lo esperado….se podría decir que la tormenta perfecta. Depreciación de las monedas, naturalmente.

Es interesante valorar cómo ha podido influir la caída de los precios de commodities o la apreciación del dólar en este deterioro de las expectativas para estos mercados. Pero es muy difícil hacerlo, dada la interacción de este tipo de factores.

De hecho, por ejemplo, detrás de la caída de los precios de commodities hay más factores de oferta que de demanda. Y detrás de la subida del dólar estaría más bien las divergencias en política monetaria con el riesgo de una subida de tipos por la Fed que el deterioro económico.

La conclusión es evidente: la incertidumbre acentúa las debilidades. Pero, como dije al principio, la incertidumbre nunca nos ha abandonado del todo. ¿Qué ha cambiado entonces? La inestabilidad de los mercados, el elevado apalancamiento de inversores… y esto nos lleva de nuevo a algunas de las características de los detonantes de la Crisis en 2008/2009.

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España.