Se podría decir que este 2022 es todo un año de transición en política monetaria. En marzo de 2020, hace ya casi dos años, todo cambió en el mundo con la llegada de la pandemia Covid-19 y con ella, nuestra manera de relacionarnos y los mercados. Los vencedores de las partidas en los parqués fueron […]
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| 21 ene 2022
Se podría decir que este 2022 es todo un año de transición en política monetaria. En marzo de 2020, hace ya casi dos años, todo cambió en el mundo con la llegada de la pandemia Covid-19 y con ella, nuestra manera de relacionarnos y los mercados. Los vencedores de las partidas en los parqués fueron aquellos dedicados a la industria tecnológica, cuyos productos nos permitieron conectar con distancia, y los grandes perdedores fueron sin duda sectores tan importantes como el turismo y la hostelería. Para hacer frente a todas las pérfidas y a la contracción económica, los grandes bancos centrales optaron por laxificar la política monetaria, donde los tipos de interés se redujeron al mínimo y los estímulos a la economía llevaron la voz cantante.
Ahora, a comienzos de este nuevo año y con unos datos de recuperación fuertes a nivel mundial amparados por los altos números de una inflación no tan transitoria como se esperaba, todos los ojos están puestos en qué van a hacer los bancos centrales, cuál va a ser su hoja de ruta estos próximos doce meses.
Para Vincent Chaigneau, Director de Análisis de Generali Investments, la incertidumbre de la política monetaria ha aumentado recientemente por al menos tres razones. “En primer lugar, vemos signos de una leve relajación en las interrupciones de la cadena de suministro, pero las repetidas olas de Ómicron no hacen sino retrasar la normalización. Además, han aumentado los riesgos de subidas desordenadas de los precios de la energía”, expresa y sigue comentando: “En segundo lugar, nunca es fácil para los bancos centrales hacer frente a las perturbaciones de la oferta: crean una presión negativa sobre el crecimiento, pero una positiva sobre la inflación. El acto de equilibrio no es fácil de calibrar y predecir. En tercer lugar, tanto la Fed como el BCE han adoptado nuevos mandatos, lo que les ha hecho generalmente más tolerantes a los excesos temporales de inflación, pero nadie les ha visto operar en estos nuevos marcos. Esta mayor incertidumbre se traducirá en unos mercados financieros más volátiles. La volatilidad de los bonos ya ha aumentado considerablemente”
“Hasta bien entrado 2021, llevábamos años con unos niveles de inflación por debajo del objetivo medio del 2% anual de los principales bancos centrales. El origen de esa situación se remontaba a la gran crisis financiera de 2008, que fue provocada por el estallido de la burbuja inmobiliaria en Estados Unidos y otras economías desarrolladas. En aras de estimular la economía y evitar situaciones de deflación como la de Japón desde comienzos de los 90, los bancos centrales bajaron los tipos de interés hasta niveles incluso negativos en términos reales, a la vez que se embarcaban en programas billonarios de compras de activos para proporcionar aún más soporte”, recogen desde Fidelity International y añaden: “Pero tras superar lo peor de la pandemia, y tras la fuerte recuperación casi en V de las bolsas y la llegada de las vacunas, ha habido tres elementos que han disparado la inflación a unos niveles que no veíamos desde hace tres décadas en España y cuatro en EE.UU.: la fuerte recuperación económica, los bloqueos en las cadenas de suministros (por el fuerte incremento de la demanda que dicha recuperación ha provocado) y el desbocamiento de los precios energéticos a nivel mundial, en parte provocados por los esfuerzos para alcanzar la neutralidad en carbono”.
Y es que para los expertos de Fidelity international, la retirada de estímulos que acompaña a esta situación ya es un hecho pues, “a pesar de sus mensajes iniciales sobre la transitoriedad de las presiones inflacionistas, el hecho de que la inflación se haya disparado hasta casi el 7% a cierre de noviembre en EE.UU. o muy por encima del 5% en España y otras economías europeas, ha provocado que diversos bancos centrales, como la FED americana, hayan abandonado el término “transitorio” y anunciado una aceleración en su retirada de estímulos a partir de 2022”.
Opinión similar es la que añade Thomas Hempell, Jefe de Análisis Macro y de Mercado de Generali Investments, que explica que la persistencia de los excesos de inflación corre el riesgo de desanclar las expectativas de inflación, especialmente en EE.UU, “lo que conlleva el riesgo de una respuesta más contundente por parte de la política monetaria, mientras que la elevada presión sobre los precios haría mella en la renta real disponible”.
Los entendidos de Fidelity International subrayan que si bien la tendencia de la ReservaFederal y del BCE va seguir la senda del endurecimiento de la política económica en el largo plazo, lo cierto es que aclaran que los ritmos entre estos bancos centrales serán bastante diferentes debido a los distintos puntos del ciclo económico en que se encuentran EE.UU. y la UE.
“La Reserva Federal ha anunciado en su reunión de diciembre que acelerará el ritmo de su tapering de los 15.000 millones de dólares mensuales a 30.000 millones, así como la proyección de tres posibles subidas de tipos en 2022 y otras tres en 2023. Mientras, el BCE se toma las cosas con más calma debido a las grandes diferencias entre los países bajo el euro y los equilibrios que éstas requieren para su correcta gestión. Así, si bien ha anunciado en diciembre que también reducirá su compra de activos el año que viene en conjunto (entre el programa tradicional por un lado y el vinculado a la pandemia por otro, que finalizará en marzo), no subirá los tipos de interés. Finalmente, el Banco de Inglaterra ha subido los tipos al 0,25% tras alcanzar una inflación del 5,1%, la mayor en una década, por lo cual se sitúa en la línea algo más agresiva de la FED, puesto que es previsible que haya más subidas moderadas el año que viene”, declaran los expertos de la gestora.
En lo relativo a las subidas de tipos, algo que va de la mano con el resto de la política monetaria, Philipp Vorndran, estratega de mercados de Flossbach von Storch, recoge que el margen de maniobra de los bancos centrales para una política monetaria mucho más restrictiva es y seguirá siendo limitado:“En otras palabras, es probable que el nivel de los tipos de interés siga siendo bajo a largo plazo, aunque los debates sobre las subidas de los tipos de interés puedan provocar repetidamente la incertidumbre en los mercados”, añade.
Todo este contexto hace, según Hempell, que debamos tener en cuenta, en cuanto a los ritmos de la retirada de estímulos, que EE.UU. y el Reino Unido se encuentran entre las economías con mayor riesgo de inflación, ya que sus mercados laborales se están calentando. Sin embargo, recalca que por el contrario, los riesgos de inflación son menores en la zona del euro, en Japón y en Suiza, ya que aún no hay señales de aumento de las presiones salariales y las expectativas de inflación están contenidas.
“Los mercados emergentes, por su parte, se han visto obligados a endurecer su política monetaria de forma mucho más agresiva, con credenciales de inflación más débiles y la depreciación de las divisas como otro riesgo a contener. Sin embargo, cabe destacar las excepciones de China y los mercados emergentes de Asia, donde los cuellos de botella han sido menos virulentos”, apunta.
Hace unas semanas, en diciembre del año que acabamos de dejar atrás, la Reserva Federal estadounidense anunció que va a acelerar la reducción de sus compras de activos para que se complete a mediados de marzo, momento en el cuál dejará de inyectar liquidez al sistema.
Desde el equipo de gestión de Portocolom AV indican que la Fed teme que los riesgos de la inflación de mantengan durante bastante tiempo y, explican: “En cuanto a la subida de tipos se esperan tres alzas para el próximo año, otras tres para 2023 y otras dos para 2024, quedando la tasa final en el 2,5% muy superior a lo que descuenta el mercado que apuesta a que se quedará en el 1,5% para el tipo director. En cuanto al empleo la FED espera que el objetivo se alcance el próximo año y cree que se necesitará una política más estricta para garantizar la estabilidad de precios, lo que también respaldaría el objetivo de máximo empleo”.
“En la reunión de diciembre, la Fed anunció que las compras de bonos se detendrán a mediados de marzo. Para reforzar su compromiso de luchar contra la inflación persistentemente elevada, y contando con un sólido rendimiento económico, también señaló tres subidas de tipos para 2022. Si tenemos en cuenta el pasado ciclo de subidas, esto podría ser coherente con que la reducción del balance de la Fed se produzca ya en la primera mitad de 2023”, insiste Hempell, de Generali Investments por su parte.
En su último comunicado, la entidad juzga que los avances en la recuperación económica permiten reducir paso a paso el ritmo de sus compras de activos durante los próximos trimestres. “Estiman que la inflación subyacente de la eurozona alcanzará el objetivo del 2% en 2023, y espera finalizar sus compras netas de activos en la primera mitad de 2023 y subir las tasas hacia fines de ese año. El BCE sigue siendo bastante optimista sobre el crecimiento del PIB, aunque ve principalmente riesgos a la baja a corto plazo: la variante Ómicron, los problemas en las cadenas de suministro y los altos precios de la energía”, explican desde Portocolom AV.
“A diferencia de la Fed o el BoE, el BCE debe dirigir la política monetaria para diferentes economías. En concreto, esto significa que debe orientarse hacia los miembros económicamente más débiles. Esto significa que no puede endurecer su política monetaria tan fácilmente como la Fed. ¿Es por eso que los tipos de interés en las grandes áreas monetarias son divergentes? A largo plazo, eso es bastante improbable”, recalca Vorndran.
Y añade: “La política monetaria debe considerarse siempre en un contexto global. Y también en este caso, teniendo en cuenta el enorme endeudamiento mundial: al final, es más probable que la política de los bancos centrales se oriente hacia las zonas monetarias “más débiles”, es decir, la política monetaria bastante relajada del BCE”.
Desde Generali Investments, su estratega Hempell indica que en el caso del BCE, el entorno de la política monetaria ha cambiado notablemente. “Una subida de tipos no se contempla aún, ya que la nueva estrategia del BCE ha elevado notablemente el listón para un endurecimiento temprano”, explica para añadir que la inflación general y la subyacente deben ser coherentes con el umbral del 2% mucho antes del final del horizonte de proyección del BCE, actualmente 2024.
“A diferencia del pasado, los riesgos al alza de la inflación son ampliamente reconocidos y el BCE querrá estar preparado para actuar en todas las contingencias sin provocar giros en el mercado. Lo más probable es que ponga fin al PEPP en marzo de 2022, pero que suavice la reducción de las compras mensuales de QE durante el resto del año mediante el aumento de las compras de APP. En ese momento, puede estar preparado para anticipar su primera subida de tipos de 2024 (caso base) a 2023, por ejemplo, si se materializan los efectos de la segunda vuelta del actual pico de inflación”, hace hincapié el experto.
Este cambio de política monetaria tendrá un impacto en los mercados y en las carteras de los inversores.
Desde Fidelity International insisten en que permitir que la espiral inflacionista se descontrole solo contribuirá a agravar el problema más adelante, pero ponerle freno de una forma demasiado contundente podría dañar un crecimiento que ya está frenándose, teniendo además en cuenta que los niveles de deuda son más altos en la actualidad que durante la Segunda Guerra Mundial. “El dilema es por tanto cómo endurecer la política monetaria y poner coto a la inflación sin asfixiar la recuperación. Afinar la política monetaria para desenmarañar estas dinámicas en conflicto no resultará fácil, y estos pasos dados por la FED y el BCE son solo los primeros. Desde luego, el margen de error de la política monetaria es ahora el más alto desde el comienzo de la pandemia”, aclaran sus expertos.
“Es probable que los debates sobre un posible endurecimiento provoquen una y otra vez discusiones, especulaciones y, por tanto, incertidumbre en los mercados de capitales. A largo plazo, sin embargo, es probable que el nivel de los tipos de interés se mantenga comparativamente bajo. El mercado de renta variable sigue ofreciendo el mejor perfil de riesgo-recompensa en este entorno”, matiza por su parte el entendido de Flossbach von Storch.
Para Chaigneau, las próximas subidas de la Reserva Federal y la reevaluación de la política monetaria mantienen el dólar por ahora, pero este ya empieza a ser rico en términos fundamentales. “Los mercados de los países emergentes han tenido en general un rendimiento inferior al de los países desarrollados durante la pandemia (divisas, acciones y deuda); vemos perspectivas más prometedoras en 2022, pero las subidas de la Fed y la fortaleza del dólar a corto plazo limitarán el exceso de rentabilidad”, aporta e insiste: “En el caso del crédito, nuestra opinión es más bien constructiva. La ampliación de los diferenciales de noviembre de 2021 fue un recordatorio de los tiempos más difíciles que se avecinan, aunque los sólidos fundamentales (posiciones de efectivo, migración de calificación, bajas tasas de impago, apoyo residual del BCE) y la recuperación deberían mantener los diferenciales ajustados y garantizar un exceso de rentabilidad frente a los bonos sin riesgo. Es de esperar que la aplicación de la ecologización por parte del BCE tenga un impacto significativo en el rendimiento del sector y de los valores”.
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