Tras años de desinflación e incluso deflación en nuestro escenario central para 2017 estimamos que la economía global cambie de un régimen económico de deflación a reflación. Hay que tener en cuenta que dos temas cobran especial relevancia: la cada vez mayor importancia de las políticas fiscales en lugar de las monetarias y el posible aumento de beneficios empresariales en el mundo desarrollado.
Pero hay notable desincronización entre los principales bancos centrales de economías desarrolladas: ningún banco central importante va a subir tipos de interés pronto aparte de la Reserva Federal y esta divergencia respalda al dólar frente a monedas de países del G-10 y de emergentes. Además las políticas fiscales y presupuestarias no son cooperativas. Mayor crecimiento económico en Estados Unidos a finales de 2017 y en 2018. Trump ha prometido un plan de gasto en infraestructuras a gran escala así como en defensa, con recortes de impuestos de la renta y sociedades y entre sus asesores hay artífices del programa de políticas de oferta de la era Reagan. Por otra parte sus planes fiscales pueden verse atenuados por el Congreso Republicano, pues pueden ser demasiado para las cuentas públicas. El caso es que estímulo fiscal significa más gasto, lo que es positivo para la renta variable y negativo para la renta fija. Las ideas económicas de Trump en Estados Unidos necesitan concretarse De todas formas la victoria de Trump añade la imprevisibilidad de un populista que nunca ha desempeñado un cargo político y cuyas ideas económicas necesitan concretarse. Muchas de sus propuestas han ido moderándose, como imponer duros aranceles a las importaciones chinas, un muro con México o desmantelar la ley Obamacare de Salud Asequible. Ya ha rechazado el Acuerdo de Asociación Transpacífico con Japón y diez países que representan 40% de la economía mundial y a la Asociación Transatlántica de Comercio e Inversión con Europa le aguarda seguramente el mismo destino. Sin embargo el fin del Tratado de Libre Comercio de América del Norte con Canadá y México, en vigor hace dos décadas, causaría más problemas, al igual que aranceles más elevados. Sin políticas comerciales restrictivas los países exportadores a Estados Unidos se verán favorecido. Seguirá reduciéndose el atractivo de la deuda pública De momento la intensa subida de rentabilidades de la deuda del Tesoro de Estados Unidos desde la victoria de Trump ha favorecido especialmente a los bancos, que pueden ver mejorar sus márgenes. Además la limitación de regulaciones puede ayudar en otros sectores. Pero las subidas de tipos de interés a largo plazo seguirán reduciendo el atractivo de la deuda pública, con rentabilidades nominales en deuda del Tesoro de Estados Unidos negativas. Además el potencial es limitado en deuda empresarial, sobre todo crédito grado de inversión. Rentabilidades moderadas en renta variable de mercados desarrollados en 2017 El crecimiento de beneficios empresariales vuelve a mostrar señales de reactivación en Estados Unidos y Europa. Además las subidas de tipos de interés a largo plazo puede hacerse de forma ordenada, afianzando la correlación negativa entre renta variable y fija, probablemente más en Europa que Estados Unidos. De manera que el aumento de tipos de interés puede acelerar la «Gran Rotación» de deuda del Tesoro de Estados Unidos a renta variable. Incluso en renta variable emergente hay oportunidades tácticas. Pero en conjunto las rentabilidades en renta variable de mercados desarrollados pueden ser moderadas en 2017, pues las valoraciones parecen ajustadas históricamente en un entorno de tipos de interés al alza. Con la economía de Estados Unidos en pleno empleo el estímulo fiscal hay riesgo de sobrecalentamiento y una más rápida subida de tipos de interés. Entorno propicio para inversiones alternativas En consecuencia la distribución de activos convencional, 60% renta variable y 40% deuda pública, puede no ser la más apropiada para una cartera equilibrada. Pero este entorno es propicio para inversiones alternativas (los hedge funds tienden a ser más rentables a corto y largo plazo cuando los bancos centrales vuelven a políticas convencionales y los tipos de interés suben). Además los gestores de fondos pueden querer abrirse a activos más ilíquidos, como capital privado y activos inmobiliarios y, para mejorar el ratio riesgo-rentabilidad, ser más dinámicos en su asignación táctica. Crecimiento del PIB de Estados Unidos al 1,7% la segunda mitad de 2017 Prevemos mayor crecimiento económico en Estados Unidos sobre todo a finales de 2017 y en 2018. En concreto el crecimiento anual medio del PIB de Estados UNidos, tras 1,5% este 2016, puede ser al 1,7% anualizado la segunda mitad de 2017 y aumentar al 2,4% el segundo. En la Zona Euro, el PIB puede aumentar hasta 1,6% en 2016 y 1,3% en 2017, con el BCE conciliador, pues la inflación subyacente puede continuar debajo de su objetivo de 2%. Por su parte el Banco de Japón se ha comprometido a comprar deuda pública para asegurar rentabilidades a vencimiento a diez años en torno a cero, lo que significa que el yen seguirá debilitándose. Prevemos que su PIB real en 2017 aumente 0,8%, como en 2016, pero una pequeña mejora es posible con la debilidad del yen. La mejora del crecimiento e inflación pueden facilitar que el Banco de Japón tenga algo de margen para recortar sus compras de activos a partir del segundo trimestre de 2017. China hacia crecimiento del PIB 4,5% anual Por su parte China sigue en transición y su crecimiento de PIB, tras 6,2% en 2017 y 6,7% en 2016, puede seguir convergiendo hacia una tasa estructural de 4,5% anual los próximos años. Sus autoridades cuentan con recursos presupuestarios y no presupuestarios para que su economía se mantenga estable, sin aterrizaje duro. La inflación en China puede superar 2%, por debajo del 3% objetivo de su Banco Central, justificando que mantengan los tipos de interés en 2017. Un escenario pesimista incluye aumento del proteccionismo Por otra parte todavía hay desequilibrios financieros (incluyendo sustanciales deudas en dólares) que abruman a algunas economías emergentes, en especial China. Un escenario pesimista incluye aumento del proteccionismo (aranceles más altos sobre productos de China y México, derogación de acuerdos comerciales) y estallido de inflación «mala» en los precios de producción, afectando negativamente al resultado neto de las empresas. Ello puede desencadenar resurgimiento de la volatilidad en renta variable. Pero nuestra mejor conjetura es que el presidente Trump resulte mucho más moderado, con medidas comerciales para productos muy específicos, con renegociación de tratados de comercio en lugar de revocación. El escenario más positivo implica crecimiento de Estados Unidos al 3% en 2018 El escenario más positivo implica aún mayor expansión fiscal en Estados Unidos, con impulso del crecimiento de su PIB al 3% en 2018. En este caso las previsiones de aumento de beneficios empresariales en Estados Unidos pueden aumentar, contribuyendo a impulsar la renta variable de emergentes y desarrollados, incluso con reducción de diferenciales de rentabilidad a vencimiento en deuda empresarial (aumento de precios). Ahora bien, en ese caso, una subida excesiva de los precios de los activos sería un riesgo potencial. Christophe Donay, director de estrategia de Pictet WM, y César Pérez Ruiz, director de inversiones.
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