Las salidas netas durante más de cuarenta semanas consecutivas en Europa y la consiguiente asignación históricamente baja en la región, reflejan el temor a un escenario catastrófico que aún no se ha materializado. Es cierto que hay muchas razones para estos temores. Los inversores se han enfrentado sucesivamente a los efectos de la guerra en […]
| 29 dic 2022
Las salidas netas durante más de cuarenta semanas consecutivas en Europa y la consiguiente asignación históricamente baja en la región, reflejan el temor a un escenario catastrófico que aún no se ha materializado.
Es cierto que hay muchas razones para estos temores. Los inversores se han enfrentado sucesivamente a los efectos de la guerra en Ucrania, la crisis energética y los impactos del racionamiento de gas en la industria europea, su pérdida de competitividad con un coste del gas cinco veces superior al de Estados Unidos, el cierre de China y su impacto en la economía alemana en particular, la crisis política en Italia y la fragmentación financiera de la zona, la presión de la inflación y el aumento de los tipos de financiación sobre los márgenes y la salud financiera de las empresas.
Al final, ¿dónde estamos realmente? Las empresas europeas han resistido bien y, lejos del desastre anunciado, se espera que reporten un crecimiento de beneficios del 18% en 2022 según el consenso para el índice Stoxx Europe 600 (tras, recordemos, un +57% en 2021). La demanda sigue siendo muy fuerte, lo que permite a las empresas mejor posicionadas flexionar su poder de fijación de precios, generando un fuerte crecimiento de los beneficios, apoyado por un nivel del dólar ventajoso para las empresas altamente exportadoras.
Para 2023, sin embargo, el escenario de recesión es cada vez más creíble y el poder adquisitivo del consumidor final se verá ciertamente afectado, aunque algunos factores de apoyo lo compensarán, como las políticas de estímulo fiscal y los aumentos salariales. Este último factor afectará a los márgenes, que, por el contrario, se verán respaldados a medida que mejoren las condiciones de la oferta. Una caída de los beneficios de alrededor del 10% de media no es impensable, dado que el consenso espera actualmente resultados planos. Estaríamos, pues, lejos de la caída de beneficios observada durante las recesiones pasadas (como la crisis financiera mundial o la Covid-19).
No olvidemos que las empresas europeas han expandido su negocio mucho más allá de las fronteras (las empresas del EUROSTOXX generan alrededor del 50% de su volumen de negocio fuera de Europa) y algunos estarían tentados de confundir nacionalidad y exposición geográfica: si la economía europea se ralentiza, nuestros grupos europeos también se beneficiarán de la mejor salud de la economía estadounidense y posiblemente de la reapertura de China, si se produce.
Creemos que los múltiplos de valoración, afectados por la subida de tipos, ya han alcanzado niveles muy bajos, en torno a 11 veces los beneficios previstos para 2023 y el movimiento de compresión de los múltiplos parece haber quedado atrás, si es que se confirma el punto álgido del endurecimiento monetario a mediados de 2023.
Nuestro estilo de selección de valores nos llevará a favorecer las historias de crecimiento que han sufrido significativamente la subida de los tipos de interés y activas en segmentos que siguen siendo boyantes, como la eficiencia energética. El planteamiento de favorecer a las empresas con una elevada rentabilidad por dividendo y crecimiento dio sus frutos en 2022 y seguirá dándolos el próximo año.
En un escenario en el que se descarte una fuerte recesión o que prevea una salida de la crisis más rápida de lo esperado, el foco de atención podría centrarse en las empresas cíclicas que han quedado rezagadas y cotizan con grandes descuentos. En este sentido, las empresas de pequeña y mediana capitalización, debido a su carácter más cíclico y doméstico, han alcanzado niveles de valoración pocas veces vistos, tanto en términos absolutos como en relación con las grandes capitalizaciones. Podrían volver a atraer la atención a medida que disminuya la aversión al riesgo.
Señal de una importante infravaloración de ciertos securities en el mercado, los accionistas familiares mayoritarios han decidido utilizar la liquidez acumulada para lanzar ofertas públicas sobre sus propias acciones con vistas a una exclusión de cotización. En menos de un mes, las familias Richard y Despature (cada una con aproximadamente el 70% del capital de sus respectivas empresas) anunciaron ofertas sobre el capital restante de Manutan y Somfy, con primas del 51% y el 27%, respectivamente, sobre el último precio de cotización.
Con una valoración de 4x EV1/EBITDA y menos de 9x PER, la familia Richard aprovechó esta anomalía del mercado para deslistar su grupo, Manutan, que en 50 años se ha convertido en el especialista europeo de la distribución de equipos y accesorios para empresas y colectividades locales.
La misma historia para Somfy, líder mundial en la automatización de aperturas y cierres en viviendas y edificios, para la que la caída del precio de la acción del 45% desde principios de año representaba una exageración a la luz de las perspectivas a largo plazo para el desarrollo de los hogares conectados y los productos de aislamiento y protección del grupo para ayudar a reducir la factura energética. Con más de 600 millones de euros de tesorería neta en el balance y un margen operativo del 18% previsto para este año, un múltiplo de menos de 8 veces EV/EBITDA era poco apropiado.
Por lo tanto, al igual que estos accionistas visionarios a largo plazo, ¿no es hora de volver a entrar en nuestros grupos europeos, con su abundancia de atractivos y sus valoraciones por los suelos?
