“El BCE ha caído en su propia trampa”

Las políticas expansivas de los bancos centrales no son efectivas porque se está intentando solucionar desequilibrios estructurales con más deuda y más riesgo. Esta es la premisa que ha motivado al economista y miembro del Consejo Asesor de la Fundación Rafael del Pino a escribir ‘La Gran Trampa’. Una obra que, tal y como indica su título original en inglés: ‘Escape from the Central Bank trap’, busca servir de reflexión ante “el fracaso de esos estímulos monetarios”.  Su experiencia en fondos de inversión como Pimco o Citadel ha contribuido a reforzar la idea que plasma en este libro, confiesa en su entrevista a Dirigentes. Qué podrá encontrar el lector en ‘La Gran Trampa’? Esta obra es una reflexión que yo llevo realizando desde que se lanzaron los programas mal llamados de estímulos monetarios. Empecé a escribir sobre los riesgos, que no solo se mantenían, si no que se perpetuaban y además, se ponía encima de la mesa el famoso mantra de que no hay inflación y los bancos centrales pueden hacer lo que quieran. La intención era demostrar empíricamente el fracaso de esos estímulos, los riesgos que conllevan y, por supuesto, ofrecer soluciones. Aunque el Banco Central Europeo (BCE) tiene previsto ampliar unos nueve meses el programa de compras, la cantidad se ha reducido de los 60.000 millones de euros hasta los 30.000 millones. ¿Por qué estamos en una gran trampa? El BCE ha caído en su propia trampa. Si dice que el crecimiento, la inflación o las expectativas de empleo están mucho mejor de lo que se esperaba para terminar los estímulos en marzo y a su vez, asegura que no ve señales de burbuja, ¿por qué perpetua las medidas que no son necesarias? Las bolsas están a máximos, los Estados están emitiendo deuda con rentabilidades exigidas a mínimos históricos y no hay ningún problema de recesión, pero decide alargar las medidas. Ahí está la trampa. Precisamente lo hace porque sabe que no es correcto que las políticas no tengan un efecto inflacionista en los activos de riesgo y que no pueda generar un shock en los mercados si se paran. ¿Significa esto que la economía europea ha caído en la trampa de la liquidez? Claramente. Una enorme trampa de liquidez porque está basada en los planificadores centrales. La idea de que las empresas y los consumidores no invierten o compran lo que necesitan está literalmente basada en falacias. No existe ningún dato empírico que demuestre que los agentes económicos no están invirtiendo en lo que necesitan. Los planificadores hacen una estimación de lo que les gustaría que fuera la inversión, el gasto y el aumento del crédito. Pero eso no tiene nada que ver con la realidad. Simplemente es lo que consideran que sería bueno para ellos, pero no refleja lo que necesitan los agentes económicos. Entonces generan esa propia trampa de la liquidez porque las premisas de las que parten son incorrectas, el diagnóstico es erróneo y a la vez, introducen una enorme cantidad de dinero en el mercado que no es necesaria y que se estanca dentro de los activos de riesgo financiero. ¿Qué diferencia esta trampa con respecto a la que sufre Japón? No hay muchas cosas que nos diferencien de Japón en política monetaria. Vamos de plan de estímulo en plan de estímulo, pensando que todo se soluciona desde la creación completamente artificial de expectativas con respecto a la inflación y al crecimiento. Al final terminará ocurriendo lo mismo que en el país nipón. Las empresas están siendo más cautelosas porque todo el mundo percibe adecuadamente que el coste y la cantidad de dinero están completamente desligados de la realidad de la economía real. Ese es el problema. ¿Quiere decir que las herramientas del BCE no son efectivas? No lo son. Está demostrado en estudios empíricos. En la inmensa mayoría de los casos, cuando se han aplicado las políticas mal llamadas expansivas, han tenido un efecto neutral o negativo en la economía. Estamos viendo la economía crecer y pensamos que hay una causalidad entre política monetaria y crecimiento. Pero España ya estaba creciendo más que la media de la Unión Europea mucho antes de que Draghi comenzase a comprar un solo bono. Y el crecimiento es muy inferior al potencial y también muy inferior al aumento de la deuda. ¿Tiene una fecha para esta crisis? Empezar ya ha empezado. Para demostrarlo hago siempre una pregunta: ¿quién compraría un bono a  diez años de cualquiera de los Estados Europeos a una tasa de rentabilidad de 1,4 al 1,8%  si el Banco Central no lo comprase? Nadie. Lo que significa que no existe demanda secundaria de bonos a estas rentabilidades, evidenciando una burbuja. Ahora mismo no hay una sola persona dispuesta a comprar bonos de Portugal al 1,8% si el BCE no lo hiciera. ¿Su experiencia en Pimco ha contribuido a esta idea? En Pimco, Citadel, Tressis o en grandes fondos de inversión donde he tenido contacto con los mejores inversores y  los mejores economistas. Allí aprendes a diferenciar lo que es la realidad de la verdadera demanda y el mercado secundario que existe para los activos. Te quita mucha de las ideas erróneas que se generan en las universidades. Cuando vives la realidad del mayor fondo de renta fija del mundo sabes que cosas como los tipos negativos o el ‘helicóptero monetario’ de buena idea no tienen nada. En el caso de que se produjera una burbuja, ¿qué diferencia habría con respecto a 2008? No pasa nada siempre que no se convierta en sistémico. Todos los días estamos viendo burbujas en activos financieros que pinchan. Una burbuja en sí misma no tiene por qué suponer un problema si no genera un efecto colateral de onda expansiva al resto de la economía. El problema llega cuando, al igual que con la burbuja inmobiliaria, la negamos y cada vez la hacemos más grande o doblamos la apuesta como pasó en España. El objetivo de este libro es hacer todo lo posible por evitar que se convierta en algo sistémico. Si la gente es consciente de que existe, esto generará menos riesgos para partes de la economía que no tienen absolutamente nada que ver con ellos. En su libro plantea una serie de soluciones. ¿Las puede enumerar brevemente? Si los bancos centrales introducen unas medidas excepcionales y las convierte en perpetuas, los incentivos perversos aparecen enseguida. Tienen que ser más sistemáticos y además, es importante que tengan claro que la credibilidad se pierde muy rápidamente. Por lo tanto, la política monetaria no se puede perpetuar porque los ciudadanos empiezan a perder la confianza en ella. Si dicen que el plan de estímulo se acaba en marzo de 2017, se debería finalizar en esa fecha. Para cuestiones puntuales de riesgos hay muchas herramientas. No puede ser que los bancos centrales, que jamás han previsto una burbuja ni una crisis digan con toda la alegría del mundo que no identifican ninguna burbuja ni riesgo de crisis. Mi consejo es que escuchen a los inversores que saben de lo que está ocurriendo y a toda la gente que les está diciendo todos los días: “por favor, muchísimo cuidado con lo que está pasando con los activos de riesgo”. ¿Debería preocupar el enorme endeudamiento de Europa? La pregunta es: ¿estás creciendo o engordando? La Unión Europea está creciendo un 2% al tiempo que el aumento de la masa monetaria es casi tres veces ese crecimiento. Este apalancamiento va dirigido a financiar gasto corriente de los Estados y a refinanciar y perpetuar a las ‘empresas zombies’. Sin embargo, hay una parte positiva. La UE sí  ha hecho parte de sus deberes. Tiene superávit comercial, ha reducido desequilibrios en cuanto a déficit estructural, pero en cuanto la economía ha comenzado a ir mejor, se ha relajado. El impulso reformista se ha acabado. Si pudiera reunirse mañana con Draghi, ¿qué le diría de este “gas de la risa monetario”? Lo que les he dicho siempre: no solo no podemos negar el riesgo financiero, sino que además, hay que prestar atención a una serie de riesgos que se están generando como efecto colateral. También le diría en qué está acertando porque negar las cosas que están yendo bien es otro tipo de error. Por eso también explico en mi libro todo lo que ha mejorado. ¿Cuándo cree que subirán los tipos de interés? En mi opinión, deberían haber subido hace ya tiempo. La inflación en España fue del 1,6% en el mes de octubre. Esto significa que si compras un bono español a diez años con ese nivel de inflación, estás generando pérdidas nominales y reales. El inversor está perdiendo dinero y  si los tipos están muy por detrás de la curva, lo que ocurre es que se incentivan sectores de muy baja productividad, sectores de burbuja. Es importante que se empiecen a subir los tipos antes de que se vuelva a generar un desajuste inmobiliario o en otras áreas que si afecten luego a la economía real.