“Los bonos se están adentrando en territorio inexplorado”

Cuando los inversores creían ya que los intereses no podían bajar más, vuelve a batirse un nuevo récord. Normalmente, este tipo de fenómenos suelen estar causados por acontecimientos importantes, pero esta vez no es así, afirma Lukas Daalder, director de Inversiones (CIO) de Robeco Investment Solutions.

Apunta también que, aunque puede parecer absurdo invertir en activos cuyo interés es negativo, ya que sería como buscar activamente una pérdida, hay muchos motivos por los que podemos querer hacerlo.

Daalder declara: "Te das cuenta de que algo extraordinario está sucediendo cuando ves que los clientes ya no están tan preocupados por el potencial de subida o bajada de los mercados de renta variable, sino por cuánto pueden llegar a bajar los intereses de la deuda pública a 10 años." La ralentización del crecimiento en China, las menores perspectivas de crecimiento económico europeo, unas acciones caras, Rusia, y los temores a la deflación, son todos ellos factores que lastran la confianza."

Territorio inexplorado

Desde Robeco afirman que "la previsión de que la persistente tendencia a la baja de los intereses de la deuda llegaría a su fin en 2014 resultó, una vez más, incorrecta. Con o sin el recorte de las compras de la Fed, los intereses de los bonos han seguido bajando; sobre todo en Europa, donde se están adentrando en territorio inexplorado."

Además, informan, "no se trata solo de un fenómeno europeo, los tipos están bajando en todo el mundo. Incluso los bonos japoneses a 10 años registraron un mínimo histórico del 0,3% al final del año. Entonces, la ‘pregunta del millón’ es ¿cuánto más pueden bajar los intereses de los bonos, sobre todo los de vencimiento a 10 años?."

Según Daalder, la respuesta depende en gran medida de la política que adopte en el futuro el Banco Central Europeo (BCE), ya que el tipo negativo para depósitos del menos 0,2% actúa como suelo. Afirma también que las medidas de relajación cuantitativa a gran escala emprendidas por el BCE y otros bancos centrales, sobre todo el de Japón, mantendrán elevada la temperatura mucho tiempo aún. El BCE ha iniciado un programa de QE por valor de mil millones de euros, y la Abenomía japonesa es prácticamente infinita.

Y continúa: "Las medidas de QE anunciadas por el Banco de Japón a finales de octubre, de volumen indeterminado y que generaron una gran conmoción, hicieron que los bonos nipones siguieran bajando en los meses siguientes, hasta registrar, a mediados de enero, un nuevo mínimo del 0,2% para los de vencimiento a 10 años".

Peor que en el peor de los casos

El CIO de Robeco argumenta que "en Europa, gracias a la anticipación de las medidas de QE del BCE, los bonos alemanes ni siquiera se detuvieron en el nivel considerado por los analistas como ‘el peor de los casos’ (0,5%), y siguieron bajando hasta el 0,3% para los vencimientos a 10 años. Pero la mayor conmoción provino del mercado suizo de renta fija, en el que toda la curva de rentabilidad, hasta los vencimientos a 12 años, fue arrojada a territorio negativo por la decisión del BNS de eliminar el tipo de cambio fijo con el euro."

Y advierte de que lo que ahora consideramos "lo peor" puede empeorar. "El nuevo ‘peor de los casos’ sería que los intereses de los bonos fueran negativos, pero esto no es nuevo para los que tienen vencimiento a más corto plazo," declara Daalder. "Ya en 2011, en el punto álgido de la crisis del euro, los intereses de los bonos alemanes a 1 año bajaron por debajo de cero, cuando los inversores huían de los mercados periféricos de renta fija. Para muchos, asumir un interés ligeramente negativo resultaba mucho más atractivo que la posibilidad de perderlo todo si la zona euro se desintegraba."

Daalder afirma que, según los cálculos de JP Morgan, a finales de enero, un total de 3,6 mil millones de USD en deuda pública (16% del total) se negociaba a tipos negativos. ¿Pero por qué un inversor querría poner dinero en un activo que inevitablemente generará una pérdida?

Atrayendo aún a los inversores

"Es cierto que sacar el dinero del sistema y meterlo debajo del colchón sería mejor opción (rentabilidad del cero por ciento), pero las entidades financieras no tienen esta posibilidad," afirma Daalder. "Hay distintos argumentos que justifican por qué puede llegar a tener sentido invertir cuando los intereses son negativos. Algunos de ellos son de naturaleza especulativa, pero otros tienen su lógica, a tenor de la situación económica y financiera que tenemos actualmente."

Daalder cita cinco razones principales por las que los intereses negativos pueden seguir atrayendo a los inversores:

• La QE de los bancos centrales: Los precios de los bonos son sencillamente el resultado de la relación entre oferta y demanda, por lo que los programas de compra de bonos a gran escala seguirán impulsando la demanda.
• Deflación: Invertir en bonos aún con rentabilidad negativa tiene mucho sentido si se prevé que los precios vayan a seguir cayendo. Podemos perder en términos nominales, pero en términos reales aún obtendremos un resultado bueno.
• Plusvalías previstas: Aunque la curva de rentabilidad sea negativa, todavía es posible obtener beneficio de las variaciones positivas de los precios, sobre todo si los inversores siguen yendo más abajo en dicha curva.
• Previsiones relacionadas con divisas: Una variación positiva de los tipos de cambio puede conllevar un beneficio, como ha sucedido con los inversores que compraron deuda suiza con interés negativo y después salieron beneficiados cuando se revalorizó el franco suizo.
• Tipos para depósitos negativos: La decisión del BCE de bajar los tipos para depósitos al menos 0,2% supone que, para un banco, invertir en bonos con interés negativo puede ser una opción mejor que consignar en depósitos sus excedentes de liquidez. 

"Teniendo en cuenta conjuntamente todos estos argumentos, y situaciones de especulación aparte, la respuesta a la pregunta de cuánto pueden bajar los intereses de los bonos depende en gran medida de las políticas de los bancos centrales," resume Daalder.

Y, añade, "por ahora, el BCE ha insistido mucho en que considera que el tipo actual del menos 0,2% es el límite inferior, lo que quiere decir que, por el momento, este sería el nuevo "peor de los casos."

Daalder termina comentando "pero, dado que los tipos a corto están fijos y en terreno negativo, la primera conclusión lógica sería que la búsqueda de rentabilidad positiva va a continuar. En otras palabras: nos estamos quedando sin opciones en el ámbito de los bonos."