Principio del fin de la represión financiera

A medida que se acerca 2017, resulta extraordinario que la tasa de desempleo de EEUU haya alcanzado su punto más bajo del ciclo y se sitúe en el 4,9% que los salarios (representados por los ingresos medios por hora) se hayan incrementado a su tasa más alta del ciclo y crezcan un 2,8% y que, mientras tanto, los tipos de interés sigan moviéndose en unos niveles de emergencia que apenas han variado durante ocho años.

Es en este contexto de cotizaciones influenciadas por unos tipos de interés increíblemente bajos en el que es preciso enfocar la victoria de Trump. Los Republicanos controlan el Congreso estadounidense, por lo que es probable que Trump consiga poner en marcha un importante aumento del gasto público en un momento en el que la inflación salarial está aumentando.

El acusado repunte de los rendimientos desde las elecciones constituye la señal más evidente de que los inversores han tomado partido no solo por un crecimiento más alto a medio plazo, sino también por unas expectativas de inflación más elevadas. Aunque la Fed ha creado un interminable melodrama con sus constantes aplazamientos de las subidas de tipos durante los últimos años, parece difícil que esta situación se prolongue en el futuro.

El inicio de la normalización de los tipos de interés también significa el principio del fin de la represión financiera. El entorno de mercado desde la crisis financiera de 2008 ha sido de todo menos normal y la Reserva Federal estadounidense, para lidiar con sus efectos, ha desplegado en él todas las armas de su arsenal. Cuando estas armas se agotaron, utilizó herramientas que nunca antes habían salido de las páginas de las publicaciones académicas marginales.

La sopa de letras resultante, con acrónimos como QE (quantitative easing o relajación cuantitativa) o ZIRP (zero interest rate policy o política de tipos de interés cero), ha tenido como efecto acumulado la imposición de la represión financiera sobre los ahorradores, tanto particulares como institucionales. Con 13 billones de activos de deuda pública ofreciendo tipos negativos (en junio de 2016) se convirtió en misión imposible invertir en activos «sin riesgo». Eso colocó a los ahorradores en la tesitura de elegir entre comprar acciones o bonos corporativos para generar algún tipo de rentabilidad real, o aceptar que su capital quedara erosionado por la inflación por mantenerlo en los denominados activos «sin riesgo», como los activos monetarios y la deuda pública.

Al mantener los tipos de interés en el cero y los rendimientos de los bonos en mínimos históricos, las rentabilidades menguaron y ello elevó considerablemente el atractivo relativo de cualquier cosa que se pareciera a los bonos. Al principio, las miradas se dirigieron a las empresas de servicios públicos, después a los fondos inmobiliarios cotizados (REIT) y, por último, a cualquier cosa que tuviera un dividendo significativo; en última instancia, se pusieron en la diana todos los activos de duración larga, incluidos los «valores de crecimiento con glamour», como Facebook y Netflix. El resultado, como ocurre con todas las modas bursátiles, ha sido elevar estas valoraciones más allá de lo razonable. Dado que la represión financiera ha durado tanto, no solo en EE. UU., sino también en gran parte del mundo, la sobrevaloración se ha convertido en un problema mucho más extendido que en anteriores ciclos de mercado; así, por ejemplo, en 2000 estuvo mucho más concentrada en el sector tecnológico.

A consecuencia de ello, el batiburrillo de acciones y activos que han prosperado a la sombra de la compresión de los tipos de los bonos, y que abarca desde empresas de servicios públicos hasta valores de crecimiento agresivos, va a estar en riesgo ahora. Probablemente, este sea el catalizador que dé marcha atrás a la importante desviación que se observa entre los estilos de inversión «crecimiento» y «valor» y que ha provocado que las acciones de perfil «valor» marchen por detrás de los índices de referencia durante los últimos años; ese es, precisamente, el entorno que con tanta paciencia hemos esperado. Los valores del sector financiero que nadie quería cuando los tipos de los bonos caían se ven de repente favorecidos por el efecto Trump como una de las pocas áreas que deberían beneficiarse de la mejora del crecimiento, la desregulación y, lo más importante, las subidas de los tipos de interés. Estos valores, junto con otras acciones más baratas, probablemente les sean más útiles a los inversores que todos los diversos beneficiarios de la represión financiera, cuyas perspectivas están ensombreciéndose.

Sebastian Radcliffe, gestor del Jupiter North American Equities SICAV Fund.