Bull & bear: No todo va a ser la recesión

Tras cuatro meses sumamente extenuantes, el mercado ha entrado en una fase de consolidación horizontal marcada por una alta y continua volatilidad. El mercado de renta variable europeo alcanza 12,7 veces el beneficio a 12 meses, lo que supone un descuento del 13% con respecto a su media de diez años 14,5 veces). El reciente reajuste a la baja (disminución del ratio precio beneficio) supone el reconocimiento por parte de los inversores del aumento de los rendimientos de los bonos y de las masivas salidas de capital que ha provocado la guerra de Ucrania. Un ciclo de mercado bajista bear market de renta variable, pese a que observamos un ciclo de mercado alcista bull market de los beneficios. Pero el mercado ya no se contradice, según veremos más adelante

¿Qué factores podrían devolver el apetito de riesgo a los inversores?

Cualquier desescalada en la guerra entre Rusia y Ucrania podría ayudar al apetito por las acciones europeas. En lugar de desarrollar escenarios más o menos tangibles sobre la evolución del conflicto, tratemos de centrarnos en los tres factores principales que podrían devolver el apetito de riesgo a los inversores.

1. Un descenso importante de la inflación que dé lugar a una política menos restrictiva de los bancos centrales. Este factor parece evidente, ya que el endurecimiento de las condiciones financieras ha hundido a los operadores.
2. Una reaceleración de la economía china provocada por la reapertura y un fuerte estímulo fiscal. Los beneficios europeos están muy expuestos al crecimiento chino, tanto directamente por los ingresos generados en China, como indirectamente a través de la cadena de suministro. Por ello, la reapertura gradual de Shanghái es una buena noticia y el reciente gasto en infraestructuras debería contribuir a sostener la economía china y, por tanto, el consumo de productos europeos.
3. El mantenimiento de los márgenes de las empresas frustra las previsiones más sombrías. La previsión de consenso apunta a un aumento medio del beneficio por acción de las empresas europeas de 13% este año y del 7,6% si se excluyen los sectores relacionados con las materias primas. Se trata de una cifra muy superior a la de principios de año, cuando las expectativas se limitaban a un aumento del 7%. Sin embargo, la reciente evolución de la economía y especialmente el endurecimiento de la política monetaria nos hacen ser más prudentes que el consenso. Sin duda, si la economía europea no cae en una fuerte recesión, existe la posibilidad de que no se produzca la esperada ola de depreciaciones, ya que la reducción de los márgenes podría verse compensada en parte por el aumento de los ingresos.

Pero seamos claros, aunque probablemente hayamos dejado atrás la caída de los precios provocada por las valoraciones (estamos cerca del pico de inflación), el peligro de que sea una caída justificada por la reducción de los beneficios es más real que nunca. Cuanto más rápido caiga la inflación, más mejorarán las valoraciones gracias a la bajada de los tipos. Pero si la caída de la inflación supone también recesión, los beneficios se verán muy afectados, compensando con creces el efecto positivo de los tipos.