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Italia: ¿La amenaza más reciente, que no la última, para la unidad europea?

23 DE julio DE 2018. 09:22H Dirigentes Digital

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Los acontecimientos políticos generalmente producen un efecto transitorio en los mercados financieros, ya que no suelen influir de forma significativa en la economía. Sin embargo, una década después de la gran crisis financiera muchas economías del mundo desarrollado siguen tratando de recobrarse y los muchos años de políticas monetarias expansivas han elevado los precios de los activos de riesgo, lo que ha beneficiado a los poseedores de esos activos desproporcionadamente más que a otros. Si a ello le sumamos los sucesos geopolíticos y el fuerte aumento de los flujos de refugiados y emigrantes desde los países en desarrollo hacia los desarrollados, tenemos un terreno abonado para los partidos que azuzan el populismo y el nacionalismo. Basta con echar un vistazo a lo sucedido después de la Gran Depresión para encontrar una analogía histórica.

En este contexto, consideramos que los acontecimientos vividos recientemente en la política italiana son particularmente preocupantes, ya que probablemente tendrán repercusiones más allá del corto plazo y constituyen un nuevo ejemplo del auge de los partidos populistas y nacionalistas en todo el mundo. Aunque al mercado le tranquilizó saber que el Movimiento 5 Estrellas (M5S) y la Liga Norte (LN) habían conseguido formar un gobierno de coalición, con lo que se evitaban nuevas elecciones y la incertidumbre política, nosotros no somos tan optimistas sobre las perspectivas de Italia y, en general, sobre el futuro de Europa.

La incertidumbre política surgida después de que el presidente Mattarella rechazara la composición del gobierno agitó los mercados mundiales, pero esta reacción prácticamente se revirtió cuando los inversores vieron con alivio que se nombraba como ministro de economía a una figura más moderada y disminuían las probabilidades de nuevas elecciones. Aunque el diferencial de la deuda pública italiana (BTP) frente al Bund alemán sigue siendo algo elevado, las bolsas se recuperaron de sus pérdidas desde finales de mes y el euro rebotó en cuestión de días. Aunque estos movimientos sugieren que a los ojos de los inversores la situación se ha estabilizado, a nosotros nos preocupa la economía italiana y, en general, la europea.

En lo que respecta a la política presupuestaria, Italia lleva años tratando de recuperarse de la gran crisis financiera y solo ha empezado a ver un repunte de su economía en los últimos años al calor del programa de relajación cuantitativa del Banco Central Europeo (BCE). Si nos fijamos en el nivel de la economía, el PIB real sigue estando un 5% por debajo de sus máximos previos a la crisis y la producción industrial es casi un 20% inferior. El paro sigue siendo elevado, en torno al 11% (frente al 6,5% aproximadamente en 2008), y alrededor de un 32% de los jóvenes italianos está desempleado (frente al 22% aproximadamente en 2008). La deuda del sector público ronda el 130% del PIB según el Fondo Monetario Internacional (FMI), muy por encima del límite del 60% que fija el Tratado de Maastricht de la Unión Europea.

En lo que a cambios se refiere, podemos apreciar el inicio de una recuperación: a mediados de 2015, el crecimiento nominal comenzó a superar el tipo de interés nominal por primera vez desde 2008, lo que se traduce en una reducción del endeudamiento que permite a la economía italiana seguir creciendo. El crecimiento del PIB real entró en territorio positivo más o menos por las mismas fechas y ha aumentado de forma constante hasta el 1,4% interanual en la actualidad. Aunque sigue estando por debajo de los máximos de 2008, el PIB real y la producción industrial de Italia han recuperado sus niveles de 2011, antes de que estallara la crisis de deuda pública de la zona euro. El desempleo tocó techo en torno al 12,5% en 2013 y está descendiendo lentamente, mientras que el paro juvenil marcó su cota más alta ese año en el 45% y también está bajando. La deuda pública se ha estabilizado desde 2015 y el FMI pronostica que disminuirá a razón de un 2% del PIB al año durante los próximos seis años. Nuestro modelo interno de previsiones de crecimiento a corto plazo indica que el consumo, el paro, la vivienda y las inversiones tirarán al alza del crecimiento económico hasta superar su tasa potencial.

Sin embargo, el cambio no ha llegado lo suficientemente rápido para muchos italianos y la coalición M5S-LN pretende aplicar una política de gasto público que, en su opinión, acelerará la recuperación económica. El hecho de estar en el gobierno no parece haber moderado sus intenciones, ya que los presupuestos que presentaron a comienzos de mes mantuvieron disposiciones clave de su versión anterior, que incluía una renta básica universal y recortes de impuestos. También parece que tratarán de cumplir su promesa de rebajar la edad de jubilación derogando la reforma de las pensiones de 2011. Entendemos que estas medidas costarán un total de 120.000 millones de euros (equivalentes al 7% del PIB de 2017) y ese desembolso se financiará, según el gobierno, con el consiguiente repunte del crecimiento. Aunque el aumento del gasto público generalmente impulsa el crecimiento, también eleva los tipos de interés de la deuda pública alrededor de 25 puntos básicos por cada 1% de gasto adicional sobre el PIB, de acuerdo con nuestras estimaciones. Ante el elevado nivel de endeudamiento que presenta Italia, las incesantes dudas sobre su voluntad de atender íntegramente sus obligaciones de pago y las alusiones de algunos miembros de la coalición a la redenominación de la deuda, cabe esperar que los inversores demanden una prima aún mayor para comprar BTP.

En este punto, nos parece claro que Europa no se ha sacudido la amenaza de que los partidos nacionalistas y antisistema lleguen al poder y cuestionen el statu quo. Además de Italia, las elecciones celebradas recientemente en Austria, Hungría y Eslovenia han demostrado que la victoria de Macron el año pasado fue la excepción a la norma. También estamos convencidos de que la política monetaria no es la cura para las crisis existenciales de Europa. De hecho, no creemos que el BCE responda a estos riesgos en ciernes alterando su política monetaria a menos que se produzca una fuerte reacción en los mercados, se desate una crisis bancaria o aumenten las probabilidades de deflación en la zona euro.

Salman Baig, gestor de inversiones del área de Soluciones Multiactivos de Unigestion.

Stephane Dutu, analista fundamental del área de Renta Variable de Unigestion.

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