La pandemia de la Covid-19 seguirá teniendo un impacto significativo en los mercados financieros. Sin embargo, durante el verano, la mejora de las condiciones del marco económico debería hacerse notar en primer lugar. La reapertura de los servicios, posibilitada por el avance de la vacunación y el fuerte descenso del número de infecciones, debería allanar el camino para que la demanda reprimida despliegue todo su potencial. Los riesgos derivados de la preocupación por el sobrecalentamiento y el tapering en Estados Unidos afectan principalmente a los mercados de renta fija. 

En conjunto, el entorno favorable a los activos de riesgo se mantiene intacto, al menos a corto plazo. Así pues, confirmamos básicamente nuestras posiciones sobreponderadas en renta variable y crédito de la zona euro, que seguimos considerando más atractivas desde el punto de vista de la rentabilidad total. Favoreciendo una duración corta, también recomendamos ampliar nuestra posición sobreponderada en efectivo. La reanudación de los flujos de capitales hacia Europa en el marco de la recuperación apoyará al euro y se sumará a los diversos vientos en contra a los que se enfrenta el dólar. Por lo tanto, recomendamos cubrir la exposición al dólar.

Recomendaciones de asignación táctica de activos

Seguimos apostando por el riesgo, pero en menor medida. Los fundamentales (beneficios), la valoración (gráfico 8) y la política siguen respaldando una sobreponderación de la renta variable, pero la estamos reduciendo. La renta variable se ha vuelto más sensible a los rendimientos reales en este ciclo, y esta correlación es una mala noticia para la diversificación de la cartera; esto respalda un enfoque más cauteloso a medida que se acerca el "tapering". Los riesgos no están necesariamente bien valorados, pero están engordando ligeramente, entre ellos: una reversión de la debilidad del dólar (seguimos siendo bajistas, pero menos) y del posicionamiento (menos extrema que a principios de abril, pero aún consensuada y positiva) y las variantes de la Covid-19 que hacen que las vacunas sean potencialmente menos efectivas este otoño (riesgo de baja probabilidad pero de alto impacto). 

Por lo tanto, aumentamos el efectivo a sobreponderado, y cambiamos a un sobreponderado de renta variable menos agresivo, tanto en tamaño como en estructura (mantenemos una posición larga en valor frente a crecimiento, y preferimos Europa, Japón y, en menor medida, emergentes sobre EE.UU., pero reducimos la apuesta por los cíclicos frente a los defensivos). Nos sigue gustando el crédito como una operación de carry trade, con menores riesgos de cola que en la renta variable, dada la mejora de los fundamentos (calificación, impago, apoyo continuo del CSPP): recomendamos estar largos en híbridos, AT1, BB y BBB. Vemos que los rendimientos nominales de los bonos siguen subiendo, incluso en Europa (gráfico 7), y mantenemos una infraponderación en deuda pública. Nos posicionamos para una mayor inclinación de la curva, especialmente en el euro, donde el despegue es todavía una amenaza muy lejana.