El Brexit, la victoria de Trump, el sorpasso de Podemos… las encuestas no lo han hecho muy bien este año. Pero, de momento, basándose en los últimos sondeos (de la semana pasada), el mercado descuenta que el ‘no’ a la reforma constitucional se impondría en Italia con un 42% de los votos, frente al 37% del ‘sí’. La llave, una vez más, podrían tenerla los indecisos, que suman un nada desdeñable 21%. Votan los ciudadanos transalpino transformar el Senado, para reducir su poder y el número de senadores, fortaleciendo el Parlamento, para facilitar así las labores legislativas y reformistas. Sin embargo, el problema va más allá, pues el Primer Ministro, Matteo Renzi ha comprometido su cargo a que la propuesta reciba el visto bueno de la población. Y parece que el dirigente no es muy popular entre los suyos, mientras que el antieuropeo Movimiento Cinco Estrellas (MS5) gana adeptos. Aunque el mercado contempla como una posibilidad muy lejana la convocatoria de nuevas elecciones (Renzi podría finalmente no dimitir, el Presidente no aceptar su marcha o simplemente designar un nuevo Primer Ministro), comienza a temer el auge de la formación liderada por Beppe Grillo y su intención de realizar un referéndum sobre la permanencia en el euro, así como su rechazo a la austeridad. “La mayoría de los inversores preferiría que Renzi ganara y formara un gobierno estable, pero esto no hará que los problemas desaparezcan. Italia está en medio de una combinación tóxica de crecimiento bajo, bancos con problemas y la amenaza creciente de políticos populistas”, advierte Paul Diggle, economista senior en Aberdeen Asset Management. Tal y como recuerda, Julien-Pierre Nouen, jefe economista-estratega de Lazard Frères Gestion, “a pesar de la tan cacareada alineación de planetas (caída del euro, de los precios del crudo y de los tipos…), la recuperación ha tardado dos años más en llegar a Italia que a los demás países de la Zona Euro”. En el último año, el crecimiento ha sido débil, +0,9%, debido, según este experto “a unos problemas estructurales de calado agravados por las dificultades del sistema bancario italiano, lastrado por un gran número de créditos de dudoso cobro (un 12% frente al 6% que existe actualmente en España)”. Christopher Dembik, economista de Saxo Bank, va más allá al afirmar: “Italia prácticamente ha vegetado durante más de 20 años. A pesar del apoyo popular que disfrutó Renzi cuando asumió el cargo, no logró revertir la tendencia a la baja económica, que alimentó al populismo. Una sola cifra muestra la magnitud del trágico fracaso del país: a un precio constante, el PIB del país no ha aumentado ni un ápice en los últimos quince años. ¡Quince años de crecimiento cero!” 
“No es tan fiero el león como lo pintan” Con todo, Nouen cree que los mercados ya han descontado la victoria del ‘no’, por lo que considera “que es poco probable que se produzca un movimiento brusco. El contexto económico de la Zona Euro sigue siendo favorable. La política del Banco Central Europeo (BCE) debería limitar una eventual alza de los costes de financiación y el superávit por cuenta corriente hace de Italia poco dependiente de la financiación internacional. En todo caso, de imponerse el ‘sí’ se produciría un fuerte repunte de los mercados”. Coincide Mondher Bettaieb, gestor de Vontobel AM, al apuntar que “el referéndum italiano se ha vuelto menos sistémico teniendo en cuenta la posibilidad de que la intervención de la autoridad monetaria continúe”. De hecho, desde Edmond en Rothschild Asset Management, Eliezer Ben Zimra, recuerda que la próxima reunión del banco central es sólo cuatro días después de la consulta: “Casi con toda certeza, extenderá el programa de compra de deuda (QE) y esto debería respaldar los valores financieros”. Mientras, Ricardo Ricciardi, country head de La Française AM en Italia, apunta que “las condiciones técnicas del mercado son ya muy ‘pesimistas’. Los grandes inversores están fuera, o si están dentro tienen posiciones cortas o cubiertas frente a una potencial caída significativa”. Es más, este experto señala que tienen la “tenemos la sensación de que nuestra Bolsa ya ha sido vendida. Por tanto, aunque cayese bruscamente (…) la caída no duraría por mucho tiempo, ni sería dramática. En efecto, creemos que el país seguirá siendo gobernable incluso en el peor de los resultados, además los mercados no deberían presentar un colapso como ocurrió con el Brexit, e incluso podríamos ver un rally de alivio”. Es más, es posible ver ‘el vaso medio vacío’, como Fidelity: «A pesar de la incertidumbre que se avecina, los activos de renta fija italianos son atractivos a los niveles actuales. Los BTP descuentan ya un resultado negativo y se beneficiarán del apoyo del BCE. Los bonos corporativos emitidos por los campeones del sector financiero nacional van a beneficiarse de los esfuerzos de recapitalización y ampliación de capital, mientras que el QE corporativo mantendrá los tipos de la deuda corporativa no financiera bajo control. La volatilidad del mercado también brinda oportunidades para los inversores que pongan sus miras fuera del sector financiero«. Contagio y crisis bancaria Sin embargo, no todos los analistas son tan ‘positivos’ y hay bastantes gestores que alertan sobre el posible efecto contagio al resto de la Zona Euro, especialmente la periferia, y temen una crisis bancaria de consecuencias imprevistas, pues de escalar la incertidumbre política más de la cuenta, la débil banca de Italia tendría muy difícil conseguir en el mercado el capital que tanto necesitan… Adrien Pichoud, economista jefe de SYZ Asset Management, es consciente de que los diferenciales de la deuda transalpina ya se han ampliado y el precio refleja el peligro. Pero, advierte, “si a partir de ahora, los mercados comienzan a preocuparse sobre el riesgo de la Zona Euro, esto no sólo afectará a sus bonos, sino que se reflejará en todos los spreads soberanos en general. En este contexto, nuestra visión, es que es probable que la deuda alemana registre un mejor comportamiento”. Al mismo tiempo, Felipe López-Gálvez, analista de Self Bank, recuerda que la evolución en Bolsa de la banca italiana “está estrechamente relacionada con la de los bancos medianos en España. Aunque la situación de unos y otros es diferente, los mercados tienden a ‘meter en el mismo saco’ a los bancos de los países periféricos”. Y, añade: “Una victoria del ‘no’ también podría dejarse notar en el mercado de divisas. Es previsible que el euro pierda fuerza frente a otras divisas al suscitar dudas sobre el futuro de la Unión Monetaria”. Finalmente, Hans Bevers, economista jefe de Bank Degroof Petercam, recuerda que sea cual sea el resultado de la consulta de Italia, nos enfrentamos a grandes riesgos políticos en general. Para hacerles frente aconseja una estrategia diversificada: “Conservamos algo de efectivo, diversificamos nuestras carteras de bonos fuera de las emisiones tradicionales de los estados soberanos y mantenemos una posición en el dólar y el oro. Y continuamos invirtiendo en renta variable europea porque creemos que están más baratas que otras Bolsas”.
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