China y otras economías asiáticas

La economía china se encuentra en plena transición: desde un modelo basado en la inversión y las exportaciones hacia un modelo de crecimiento impulsado por el consumo. Lo único que puede decirse al respecto es que se trata de una carrera de fondo.

La cuota actual que representa el consumo del sector privado en el PIB chino se encuentra en niveles bajos, en comparación con regiones tan diversas como Estados Unidos, la Zona Euro o incluso Brasil. Esta transición, que tiene su origen en la satisfactoria salida china de la pobreza y el aumento de su PIB per cápita, se asemeja bastante a dos casos de éxito que hallamos en el continente asiático.

Japón y Corea del Sur han seguido una trayectoria de desarrollo muy similar. A pesar de seguir un camino similar, el ritmo de desarrollo se antoja mayor. Si nos atenemos a estos simples parámetros, China alcanzará unas tasas de PIB per cápita y de crecimiento parecidas a las que registran actualmente Corea del Sur y Japón, pero solamente en el año 2030. De este hecho también se desprende que, en las décadas venideras, China mantendrá un crecimiento estructural a un ritmo menor.

La desaceleración estructural china está bien documentada y no entraña un riesgo en sí. Se trata de una transición que no ha sido ideada por la política, sino que forma parte puramente del desarrollo económico. Otros países han gestionado esta transición, si bien no desprovista de volatilidad. No solo es el ritmo creciente de desarrollo económico lo que la distingue de los ejemplos históricos, lo que aumenta su vulnerabilidad. En contraste con Japón en los años 80 y Corea en los 90, China ya es uno de los pesos pesados de la economía mundial y su crecimiento en los años más recientes se ha financiado en gran medida con el crédito.

Como resultado, el crecimiento chino parece frágil, especialmente en lo que respecta a su enorme exceso de apalancamiento. Desde el año 2009, el volumen de crédito concedido a los sectores no financieros se incrementó desde 16,6 billones de dólares hasta los 25,8 billones en el segundo trimestre de 2015, lo que representa un pasivo equivalente al 244 % del PIB, una cifra tan elevada como en Estados Unidos. En los seis últimos años, China representó en torno al 60% de la nueva financiación crediticia neta mundial. Dicho de otro modo, el crédito internacional concedido a los hogares aumentó en un 235%, el crédito a las empresas no financieras se incrementó en un 178% y el crédito a los entes públicos en un 147%.

No obstante, no solo ha sido China el país que ha impulsado su economía a través del crédito, conforme caía la demanda internacional durante la crisis financiera. Otras economías emergentes asiáticas siguieron la misma práctica. A pesar de que la mayor parte del crédito se emitió en moneda local por parte de las entidades financieras nacionales, también aumentó la financiación del exterior. Si observamos otras estadísticas del BPI sobre los pasivos extranjeros se vislumbra la ubicación geográfica del riesgo sistémico potencial en el sistema financiero internacional, o lo que se conoce como "riesgo último". Para hacernos una idea de dónde radica el riesgo último en el sistema internacional, resulta fundamental advertir, en primer lugar, que en torno al 53% de los pasivos bancarios internacionales de los mercados emergentes se enfoca en la región de Asia-Pacífico y, en segundo lugar, que más de la mitad de estos pasivos son exigibles en menos de un año. Asimismo, tras la crisis financiera, la ubicación de los intermediarios financieros que operan en Asia pasó de Europa a los centros asiáticos, como Hong Kong y Singapur. El riesgo último se focaliza en Asia en su mayor parte, y podría propagarse rápidamente a toda la región, en caso de que el ciclo crediticio llegue a un final brusco. Es lo que llamamos el riesgo contasiático (combinación de contagio y asiático). 

Las estadísticas chinas sobre el crédito muestran claramente que el ciclo de apalancamiento comenzó a principios del año 2009, cuando la Fed lanzó su primer QE. Con estos datos en mente, es de justicia afirmar que una buena parte del exceso de liquidez a nivel mundial se ha reciclado en Asia. Así, las posibles repercusiones en Asia de la política de normalización emprendida por la Fed deberán recibir un seguimiento cuidadoso, si bien el ritmo de este ciclo de subidas tiene visos de seguir una trayectoria gradual y el volumen del balance de la Fed no se reducirá, probablemente, en el corto plazo.

La economía asiática está en proceso de desaceleración, afectada por la caída del comercio internacional, y tiene que encarar los límites del crecimiento financiado con el endeudamiento, ya que se acerca probablemente el final abrupto de un ciclo de abundancia crediticia. La presión deflacionaria se añade a los efectos económicos adversos del desapalancamiento, y el éxito de la transición económica china amenaza en gran medida como otro gran interrogante. ¿Qué podría detonar una crisis crediticia en Asia, si es que llega a suceder? La respuesta es una incógnita. La pérdida de la confianza del mercado, la subida de los tipos en Estados Unidos, la restricción cuantitativa, e incluso la apreciación del dólar o un aterrizaje brusco de la economía china son algunas de las posibilidades que debemos vigilar de forma diligente. 

Yves Longchamp, Head of Research de ETHENEA Independent Investors (Schweiz) AG.