Una reforma a cámara lenta en China

La reforma económica en China, reduciendo el tamaño total del sector estatal, no sólo es clave en términos de eficiencia. La comunidad internacional, consciente del potencial que ofrece China, también demanda más apertura. La UE, por ejemplo, ha abierto un intenso debate en relación al desafío que plantean las grandes multinacionales chinas (casi todas bajo un control, más o menos directo, del gobierno): ¿Resulta posible, desde el libre mercado, competir con China? Esta cuestión, perversa en sí misma, revela una realidad no menos inquietante: el capitalismo estatal chino concentra tal cantidad de recursos que, eventualmente, puede acabar siendo imbatible.

Un ejemplo actual es el liderazgo absoluto de China en todo lo relacionado con las redes 5G. Sin embargo, el capitalismo estatal chino (rebautizado en algunos círculos académicos como “China Inc.”), no es infalible. Primero, como bien se deriva de la teoría económica, los monopolios únicamente maximizan sus beneficios ofreciendo bienes o servicios más caros. Según diversos estudios, si hubiera libre competencia, los precios de Internet en China se verían reducidos en torno al 20-30%. Y, en segundo lugar, la concentración industrial de corte nacionalista genera tensiones (como el conflicto comercial actual con EEUU).

“Somos líderes globales pero, en China, solamente tenemos una cuota del 3%”, lamenta el CEO de una multinacional española a DIRIGENTES. Este “proteccionismo chino”, si bien ha consolidado grandes campeones nacionales, también está frenando la internacionalización de sus multinacionales. Huawei, sin ir más lejos, ha reducido en veinte mil millones de dólares sus previsiones del año 2019 (debido a la guerra comercial con EE.UU.). Y la UE, por otra parte, está legislando al objeto de limitar las inversiones chinas en determinados sectores estratégicos. El músculo industrial chino, indirectamente, está fomentando medidas extraordinarias, contrarias al libre comercio, en EEUU o la UE.

UN MODELO INSOSTENIBLE

“China Inc.”, además, no es un modelo eficiente en términos económicos. La deuda corporativa china se estima, actual- mente, en torno al 130% del PIB. Esta cifra duplica la media de otras economías del mundo industrializado. El FMI, por ejemplo, ha pedido solventar este problema antes de que sea demasiado tarde. Sin embargo, desde China, casi nadie percibe riesgos significativos para la economía (al menos antes de que comience a liberalizarse la balanza de capitales alrededor del año 2020). “China tiene un porcentaje de empresas zombis superior al registrado por el resto del mundo”, explica Alicia García-Herrero, Economista Jefe del Banco Natixis, a DIRIGENTES. Las empresas zombis se definen como aquellas con un beneficio EBITDA inferior al pago total de intereses (EBITDA/ pago de intereses < 1).

En el caso de China, el porcentaje de compañías que presentan esta anomalía es del 11%, sobre un total de tres mil, según Natixis. En el resto del mundo, sin embargo, la media no suele ser superior al 5%. “Tomando  como referencia estas dos variables, es sencillo concluir que el tejido empresarial chino ha incrementado su apalancamiento a la vez que se siguen reduciendo sus márgenes de beneficio”, prosigue García-Herrero. Sin embargo, la medida estrella del gobierno chino para minimizar el impacto de estas corporaciones zombis sobre el sistema financiero ha sido aprobar unos swaps, o intercambios, de deuda por capital. O dicho con otras palabras, convertir al acreedor de una empresa endeudada en accionista.

“Esto puede conducir a una situación de riesgo moral bastante peligrosa”, comenta Xu Jin, del think-tank gubernamental Academia China de las Ciencias Sociales (CASS). “Si una empresa se puede endeudar, para después no pagar, reemplazando deuda por capital mediante un mero asiento contable, se generan incentivos perversos”, afirma Xu. Los swaps se están aplicando, fundamentalmente, sobre sectores ineficientes de titularidad pública como acero, cemento, materiales de construcción o utilities. Todo esto, por otra parte, también refleja el cambio de modelo que viene experimentando China desde hace años. Sectores asociados al concepto de la “nueva economía”, como los semiconductores o las renovables, no presentan los problemas de otras industrias tradicionales como son el sector inmobiliario o las energías fósiles.

Las firmas privadas chinas, conviene recordarlo, tuvieron un ROE del 15% en 2018. Dentro del sector de los semiconductores, tampoco aparece ninguna empresa ‘zombi’. Y la media del EBITDA, sobre el pago total de intereses, equivale a 15. Además, solamente el 19% de las empresas pertenecientes a esta industria son de titularidad estatal. Y su gasto en capital, dada la expansión del sector de los semiconductores, está aumentando a tasas interanuales superiores al 50%. Por contraposición, la industria de las energías fósiles tiene un 23% de empresas zombis. Los ingresos de explotación están descendiendo a un ritmo del 11%. Su gasto en capital también cae, anualmente, un 25%. Y estas empresas han sido las grandes beneficiarias de los anteriormente mencionados swaps de deuda por capital, al ser de titularidad estatal un 92%.

INVERSIONES EN EL EXTERIOR

China, sin embargo, también lleva tiempo mirando hacia fuera con el objetivo último de rentabilizar sus inversiones. “La inversión extranjera china es clave para desarrollar el plan estratégico Made in China 2025”, señala Yu Miaojie, del China Center for Economic Research (CCER), a DIRIGENTES. Las transferencias de knowhow, tecnología e innovación son clave para seguir ganando en valor añadido. China, como es bien sabido, busca ser líder global en diez sectores punteros: equipamiento eléctrico, aeroespacial, ferroviario, maquinaria agrícola, nuevos materiales, barcos, vehículos eléctricos, big-data, robótica, equipos médicos e information technologies (IT).

China, además, busca alcanzar una ratio de cien robots por cada diez mil empleos manufactureros en 2025. Adquisiciones como la robótica alemana KUKA, valorada en unos cinco mil millones de dólares, apuntalan esta tesis. Y, si bien la UE ha empezado a limitar las inversiones chinas, muchas veces subsidiadas al único efecto de absorber tecnología, siguen produciéndose operaciones.

Y esto, evidentemente, es objeto de preocupación máxima para la UE. En primer lugar, porque no existe reciprocidad (ninguna empresa extranjera puede comprar grandes marcas dentro de China). Y, en segundo lugar, porque vendiendo determinados activos sólo se fortalece a competidores directos de la UE. Apuntado todo esto, es preciso puntualizar que ahora resulta cada vez más difícil obtener cambio de divisas en el State Administration of Foreign Exchange (SAFE). Sin divisas extranjeras, monopolio del SAFE, ninguna firma china puede invertir en el exterior. El gobierno chino, de esta manera, también controla las inversiones realizadas fuera del país. Ahora bien, para minimizar la interferencia estatal, sobre todo dentro del sector privado, las empresas chinas llevan años incrementado su emisión de bonos en dólares. Sin embargo, sigue siendo claramente insuficiente para romper su dependencia del SAFE.