La sacudida que están sufriendo los mercados pone de manifiesto lo frágil que es la recuperación y también la rapidez con que los vientos pueden cambiar de rumbo en las plataformas de intermediación. El nerviosismo ha regresado al parqué, ante la amenaza de una tercera recesión en la UE y el temor a la onda expansiva que desencadenaría un nuevo colapso económico. Los mercados detestan la incertidumbre, el dinero es miedoso por naturaleza y huye en desbandada hacia refugios seguros ante las primeras señales de peligro. Todo esto hace que los activos percibidos como de mayor riesgo, como son los bonos high yield por naturaleza, se vean particularmente afectados en situaciones como la actual.
En este entorno de volatilidad y miedos ha terminado generando, como era de esperar, distorsiones llamativas en los mercados secundarios de renta fija: se ha ampliado de forma muy significativa el spread entre la deuda de alto rendimiento y los bonos conocidos en el argot del parqué como safehaven (puertos seguros), de los que la deuda soberana alemana y de EE UU serían los ejemplos clásicos.
El término high yield hace referencia a las emisiones cuyo rating no está dentro de la llamada categoría de inversión (hasta BBB-), pero esto incluye activos de muy diversa condición. De hecho, cuando se emplea el término ‘bono basura’ para referirse a los high yield se hace una generalización sin ningún tipo de discriminación, metiendo en un mismo a saco deuda de empresas que están en el trance de quebrar (y que, por tanto, son activos puramente especulativos) con la de otras que tienen un rating en el rango de BB, cuya probabilidad de impago es marginal y que ostentan una adecuada capacidad para hacer frente a sus obligaciones financieras. Ese es, sin ir más lejos, el caso de todas las emisiones de bonos realizadas hasta la fecha en el MARF (el mercado alternativo de renta fija gestionado por BME): todas estas emisiones son high yield ofreciendo cupones entre el 5,75% y el 7,5%.y, aunque con diferentes gradaciones, todas han sido calificadas por Axesor en el rango de BB.
Es importante no olvidar que aún estamos viviendo la época de mayor estímulo monetario de la historia por parte de los bancos centrales. En los mercados existía el temor fundado de que la Reserva Federal de EE UU iniciase el camino de vuelta hacia una política monetaria (levemente) restrictiva, ante la manifiesta voluntad expresada en varias ocasiones por la propia presidenta de la Fed, Janet Yellen, de comenzar a retirar los cuantiosos estímulos dispuestos por su antecesor, Ben Bernanke. Sin embargo, los últimos acontecimientos y los datos de actividad de la economía americana ponen un interrogante sobre la rapidez con que se podrán materializar dichas intenciones.
Al mismo tiempo, en la zona euro, con sus tres grandes motores bordeando la recesión, el BCE parece estar situándose en las antípodas de cualquier vocación de restringir los estímulos monetarios. En conclusión: los tipos de interés continuarán siendo bajos también en 2015, por lo que el potencial del high yield conserva toda su vigencia al previsiblemente continuar las condiciones que permiten a esta compañías obtener financiación a tasas bajas en términos absolutos.
De forma adicional, conviene recordar que, pese a todo, las tasas de default corporativo permanecen en niveles históricamente bajos, por debajo del 2% y, aunque es posible que estas tasas aumenten en los próximos años, no prevemos un cambio significativo; a expensas, por supuesto, de la evolución de la coyuntura macro. Por último, aunque recientemente la banca ha adoptado de forma puntual prácticas comerciales más agresivas en lo que se refiere a préstamos corporativos, las exigencias de liquidez y de riesgo establecidas por los requisitos de Basilea III hacen imposible una vuelta a los ritmos de concesión de créditos previos a la crisis.
La emisión de high yield, un territorio tradicionalmente poco explorado por las empresas españolas, va de récord en récord y supera en nuestro país los 5.300 millones en lo que va de año, según diversas fuentes del mercado. Estamos convencidos de que, una vez que amaine esta tormenta de otoño, esta tendencia continuará y se verá reforzada durante 2015.
Adolfo Estévez, director de Axesor Rating.
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