El pasado año 2018 se recordará en los libros de historia como uno de los más complicados a los que nos hemos enfrentado en el pasado reciente, con un comportamiento de los precios en el cuarto trimestre al que ha sido particularmente difícil y brutal responder. Cuando escribimos nuestras previsiones para 2019 a principios de diciembre, éramos razonablemente cautelosos y creíamos que era posible que los precios se pudieran desviar de sus fundamentales durante ese año si los mercados se fijaban en el precio ante la probabilidad de una recesión o recesión más significativa en 2020. No creíamos que eso ocurriría en diciembre, pero sucedió, y ha dejado a los inversores haciéndose la pregunta de si estamos ante el principio del fin del ciclo y si en 2019 los meses como diciembre serán una constante.
La razón era el miedo a una desaceleración coordinada a nivel global combinada con un aumento de los temores por un error de la FED en sus políticas. Los últimos datos del ISM de Estados Unidos parecían confirmar el peor escenario del mercado, y por eso el año ha comenzado justo en el mismo sitio en el que finalizaba diciembre. En cualquier caso, los datos de empleo y los comentarios de la FED han echado un jarro de agua fría sobre las expectativas de los bajistas, ya que parece que un error de la institución monetaria es algo menos probable.
En ese caso, esto estamos tan sólo ante un escenario de crecimiento económico más lento, y eso es algo que podría ser más severo en algunas geografías que en otras. La cuestión para la que los inversores necesitan una respuesta es si esto es el principio del final, o sólo uno de los muchos momentos de caídas que se producen en el ciclo y que ya hemos visto con anterioridad en esta recuperación que se alarga.
Nosotros pensamos que sólo estamos experimentado otra caída, por muy incómoda que parezca. Ciertamente estábamos preocupados ante el hecho de que la FED subiera tipos ciegamente hasta una posición neutral, lo que podría haber derivado en varias alzas, aunque ese riesgo se ha disipado. La gran cantidad de datos que se publican a diario no son un indicativo de algo nada mucho más siniestro en esta coyuntura.
Esta tesis está apoyada por la mayor parte de los banqueros centrales de todo el mundo, que además tienen acceso a muchos más datos que la media de los participantes del mercado. De igual forma, yo habría esperado escuchar una retórica más negativa de la mayor parte de los bancos comerciales en las principales geografías del mundo, si se avecinaran caídas más agresivas, pero en su lugar hemos asistido a historias que podrían asociarse con unas saludables condiciones financieras. Al tomar la decisión de que estábamos ante una caída propia del ciclo, también teníamos la sensación de que es improbable que se produzca un aterrizaje forzoso que de lugar a un desagradable ciclo de defaults. Dicho esto, somos conscientes de las lecciones que hemos aprendido en el cuarto trimestre y que nos explican cómo se comportará el mercado en el momento en el que el ciclo llegue a su final, y los inversores deberían ser lo suficientemente sabios como para volver a calibrar las pruebas de estrés de su cartera en función de esta pasada experiencia.
Todas las caídas anteriores de este ciclo han sido una buena oportunidad para los inversores. El mejor ejemplo fue la segunda mitad de 2011, cuando los activos volvieron a abaratarse y la toma de riesgo comenzó a remunerarse muy bien. Otra buena oportunidad se produjo durante el Taper Tantrum de Ben Bernake en 2013, pero las valoraciones sólo permitían un moderado aumento de la toma de riesgo. Entonces, por supuesto, nos encontramos con el primer trimestre de 2016, que puede vincularse en muchos aspectos con la situación actual; las valoraciones se volvieron muy baratas y la compra de riesgo fue muy bien remunerada posteriormente.
La oportunidad en el actual momento de caídas está menos clara y, aunque las valoraciones son mejores no son extremadamente baratas y existe un temor persistente de que el ciclo seguramente terminará pronto, lo que hace que esta oportunidad de compra sea más difícil para los inversores. En momentos como el actual, somos afortunados de invertir tan sólo en el mercado de renta fija, donde los bonos vencen en un momento determinado y podemos colocar nuestro riesgo en un marco temporal con el que nos sintamos cómodos.
Creemos que ante las valoraciones actuales se puede asumir una pequeña cantidad de riesgo adicional, y hemos estado añadiendo crédito a muy corto plazo a nuestras estrategias. Hablamos de bonos que vencen antes de que puedan empezar los posibles problemas, o aquellos que con una duración tan corta que el rendimiento supera las pruebas de resistencia a las que los sometemos. La situación es bastante aburrida si se compara con las caídas previas, pero esto es todo lo que creemos que se ofrece actualmente. Tenga en cuenta que no estamos diciendo que no habrá una repetición de tales episodios, solo que los ingredientes de la caída anterior ya se han cumplido.
También nos gustaría señalar que creemos que los inversores probablemente aún poseen más riesgos de los que les gustaría, lo que significa que en las subidas como los que estamos viendo ahora todavía tienen posibilidades de vender a medida que los inversores encuentran sus nuevos puntos de confort.
Mark Holman, CEO de TwentyFour (Vontobel AM)
2019-01-16 09:48:20
