Mercados colapsados y faltos de autonomía

Si observamos la evolución diaria del VIX, se pueden imaginar lo que significan cada uno de sus repuntes: crisis financiera, desconfianza, crisis económica, crisis del euro, crisis emergente… crisis y más crisis.

También, por otro lado, la relativa calma posterior a cada uno de los focos de tensión denota la respuesta de las autoridades, especialmente de los bancos centrales, para reconducir el pánico de los inversores. El miedo es racional; el pánico, no.

Ahora volvemos a ver repuntes en la volatilidad. Pero, niveles aún muy lejos de ser considerados de pánico. En mi opinión, por encima del 17% es miedo y por encima del 25% entraríamos en un escenario de confusión. Ahora es simplemente incertidumbre hacia el futuro.

¿Qué les preocupa a los inversores? Que volvamos a ver un nuevo deterioro económico a nivel mundial. Un escenario próximo a la recesión pondría de nuevo en cuestión mucha de la confianza que con tanto sacrificio se ha alcanzado. Me refiero a la supervivencia del euro, a la relativa fortaleza de la economía china, a la relativa estabilidad de los precios de activos emergentes y naturalmente a la sostenibilidad de la deuda.

Pero, ¿por qué no crece con más fuerza la economía mundial? La conclusión es aparentemente fácil: falta demanda. Luego, conocido el problema la solución no debe ser complicada en términos de impulsar la demanda. Aquí tienen la base para todas las políticas de impulso monetario y fiscal que hasta el momento se han defendido. Y se defienden. Pero, ¿qué ha fallado hasta el momento para no haber producido un crecimiento sostenible de la demanda? En este punto también hay respuestas, considerando bien que las medidas de impulso de la demanda han sido limitadas y/o mal aplicadas. Les dejo a ustedes que defiendan o se añadan a estas medidas expansivas.

Otros, en creciente número, consideran más bien que es una cuestión de oferta. Si es así, mejor aplicar reformas estructurales que aumenten el crecimiento potencial combinadas con una mayor flexibilidad en las medidas de demanda. No estoy diciendo dar marcha atrás a las medidas expansivas como no hacer depender totalmente el peso de la solución del escaso crecimiento en medidas que por el momento han generado nuevos riesgos a futuro en términos de distorsión del precio de los activos financieros y/o mayor endeudamiento total (menos privado, más público y más en las economías emergentes). La sostenibilidad de la deuda pública depende, ya lo saben, de tres factores: del saldo primario, de los tipos de interés y del crecimiento. Sin ajustes, el saldo primario puede deteriorarse en un entorno de bajo crecimiento; sin bancos centrales que mantengan tipos de interés muy bajos, es complicado que el sector público pueda pagar la deuda; especialmente si el crecimiento nominal es menor al tipo de interés.

Pero todo lo anterior ya lo conocen. Levamos ocho años dándole vueltas a este Problema. Y lamentablemente, sólo hemos logrado amortiguarlo a través de medidas expansivas cada vez más excepcionales, mercados financieros totalmente colapsados y faltos de autonomía, en un contexto político cada vez más enrarecido.

Esto es lo que tenemos encima de la mesa a corto plazo. Y entenderán de esta forma que el mejor de los escenarios posibles para los mercados ahora es un comportamiento lateral, bajista. Esta es al menos mi posición.

José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España.