Reversión a la media

¿Conocen el concepto reversión a la media? Es relativamente sencillo: los tipos de interés a medio y largo  plazo convergen a una media histórica, revirtiendo periodos (más o menos extensos) donde han estado por encima o por debajo de la media. En cada uno de estos periodos llegamos a la conclusión de que todo ha cambiado, para enfrentarnos más adelante a la realidad de que esto no es así.

Naturalmente, "apostar" por la reversión a la media supone asumir muchos riesgos a corto plazo. Y no todos podemos hacerlo, como tampoco hay muchos que ahora mismo inviertan a medio y largo plazo en cualquier activo financiero.

¿Esta vez será diferente? Apostar por la reversión a la media desde el inicio de la Crisis sólo nos ha llevado a un error continuado…

¿La razón? Los QE, la incertidumbre del mercado que ha premiado a los activos refugio como la deuda y, naturalmente, la debilidad económica reciente. De hecho, podemos preguntarnos precisamente si la reciente subida de los tipos de interés de la deuda de Estados Unidos tiene sentido con respecto a la evolución macro…

La correlación entre el indicador de sorpresas macro de Estados Unidos y las rentabilidades 10 años es demasiado significativa como para obviarla. Pero, es sobre el nivel de tipos de la deuda sobre lo que discutimos. Y los QE los ha situado en niveles muy por debajo de niveles promedio históricos. De la misma forma que la Fed ahora ya no debate tanto sobre los riesgos de inflación o de deflación. Más bien sobre el momento en que se puede iniciar la normalización monetaria. Es una forma de valorar la reversión a la media, partiendo como hace la Fed, que los tipos de interés de equilibrio a medio y largo plazo serán inferiores al promedio histórico. Aunque esto lo sabremos al final de la escalada de tipos.

Pero, ¿por qué ahora la subida de tipos? Los inversores se han alejado de la realidad. Pero, quizás, es mucho más sencillo: la realidad que observan los inversores va más allá de los datos de coyuntura. Y podemos pensar en la subida de los precios del crudo, precisamente el mayor debate sobre la subida de tipos en Estados Unidos y hasta el intento de ajustar los excesos de rentabilidad baja en Alemania. ¿Burbuja? No me atrevería a afirmarlo, especialmente cuando un consejero del BCE lo calificaba de forma reciente como una mera corrección. De un mercado alcista, extremo diría yo, pero al final corrección.

¿Tipos de interés reales? Siguiendo en la curva del dólar, tras admitir que el breakeven de inflación ha repuntado hasta niveles cercanos al 2%. Niveles de tipos de interés reales entre 20/30 p.b siguen siendo bajos desde una perspectiva histórica. Pero, recuerden como durante este mismo año los hemos visto en niveles nulos (ya sé, durante 2014 llegaron al 1 %… los mercados suben y bajan).

Y con tipos de la deuda dólar al alza, el resto… también.

¿Unos mercados correlacionados? Para bien y para mal. En esta última valoración entra el reciente debate sobre la escasa profundidad del mercado, dominado por la elevada liquidez pero también muy distorsionado precisamente por esta razón. 

Desde el punto de vista técnico hay un riesgo claro de que sigamos viendo tipos del dólar al alza; considerando los mismos argumentos, el mercado de deuda europea es compradora. Y entre tanta duda a corto plazo, la certeza a medio y largo de que los tipos de interés de la deuda a nivel mundial están excesivamente bajos. Veremos.

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España.