Una posibilidad abierta… más que probable

Sé que los datos de empleo ya no son fundamentales para la decisión de subir o no los tipos de interés.

Demasiado debate sobre la relación de slack económico/inflación, sobre el desempleo estructural y especialmente sobre la baja tasa de actividad. Todo ello ha desvirtuado un tanto su valoración como indicador de tensiones futuras en los precios, al mismo tiempo que ha generado muchas dudas sobre cuál es la tasa de desempleo natural.

Pero… ¿casi el doble en la creación de empleo a la considerada mínima? ¿un nuevo mínimo de desempleo incluso antes del inicio de la Crisis? ¿el mayor repunte anual del salario por hora trabajada de los últimos años?. Todas estas preguntas son un reflejo de los datos de empleo que conocimos el viernes pasado. Y sin duda son las mismas cuestiones que han elevado hasta significativa la probabilidad de subir los tipos en diciembre.

Ahora bien, una cosa es que se den las condiciones a nivel doméstico para subir los tipos y otra que puedan hacerlo. De hecho, esta disyuntiva ya surgió en septiembre y en menor medida en octubre. Y el resultado es que la Fed aplazó su decisión de subir los tipos. ¿Podrá subirlos en diciembre?

Son los mercados. Y su comportamiento va más allá de lo que la Fed pueda ya controlar. Depende de la evolución de la economía china, de su mercado, de los mercados emergentes y especialmente depende cómo puede afectar todo esto a los mercados desarrollados. Naturalmente, toda esta cadena de causa/efecto se puede ver retroalimentada con la subida (o el inicio de subidas….si los datos de empleo y salarios estadounienses tienen continuidad en noviembre lo que llevaría a la búsqueda de la neutralidad de tipos más rápida de lo esperado) de tipos. Pero, ¿cómo ha impacto esta subida de tipos en el pasado?

Lo evidente con la descripción anterior es que una subida de tipos impacta de forma negativa en el crecimiento. ¿De verdad? No, no es cierto en circunstancias normales (¿lo son ahora?). En definitiva, la subida de tipos reduce la distorsión del mercado, reduce sus distorsiones y puede favorecer el aumento de la demanda en términos de mayor consumo y mayor inversión al reducirse incertidumbres.

Las familias estadounidenses son ahora mucho más sensibles a la rentabilidad de la renta fija que en el pasado (35 billones en activos).

Nuestros modelos muestran que un aumento de un punto en los tipos de corto plazo lleva a un aumento del 1% en el consumo privado. ¿Y el impacto negativo en la Bolsa? Naturalmente, si la Bolsa reacciona con caídas ante la subida de tipos. Al final, las Bolsas pueden reaccionar con descensos si se considera que las condiciones financieras son restrictivas. Pero es el crecimiento, lo relevante. Y en este crecimiento influye la propia evolución económica mundial.

En definitiva, no es el impacto de la subida de tipos en el crecimiento doméstico como el hecho de que la subida de tipos acelere los ajustes y materialice los desequilibrios en las economías/mercados emergentes. Esto último es lo que debemos temer. Y es sin duda lo que puede dificultar que suban en diciembre. Con todo, la decisión se tomará en el FOMC de 15/16 de diciembre. No antes.

José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España.