‘Uneasy calm’

El título no es mío. Corresponde al Informe trimestral del BIS a finales del año pasado.

Y tuvieron mucha razón, considerando el difícil comienzo del año que hemos tenido.

¿Las razones?

· Decepcionantes datos económicos y revisión a la baja en las previsiones.

· Inestabilidad en los mercados de divisas.

· Caída en los precios de las commodities.

¿Conectados? ¿shock externos?

Cuando hablamos de la caída de los precios de commodities inmediatamente pensamos en China.

Cuando hablamos de depreciación de las divisas en los países emergentes, no es complicado relacionarlo con los desplome de los precios de commodities.

Cuando hablamos de la inestabilidad de los mercados, es fácil relacionarlo con los miedos económicos.

Y, naturalmente, nadie podrá oponerse a la conclusión de que el cambio de sesgo desde la Fed ha sido uno de los detonantes, quizás el más relevante, del castigo a los activos de las economías desarrolladas.

Al final, conectados y en buena parte endógenos al valorar la relación de mercados financieros y la economía. Como los primeros influyen y anticipan a la segunda. También como los bancos centrales a través de sus medidas extremas de política monetaria han influido (e influyen) a los mercados. ¡Y luego dicen que los bancos centrales con sus medidas no han logrado un crecimiento sostenible! Me temo que aún no han entendido la Crisis actual y sus derivaciones.

Jaime Caruana decía hace unos días en una conferencia que el problema de fondo no es tanto de flujos como de stocks. O lo que es lo mismo, los flujos pueden ser un problema adicional si mientras no se dirige el problema base de stocks. Por ejemplo, el stock de deuda…

Al final, una deuda al alza (y cada vez más elevada) no sólo supone menores recursos para la inversión productiva como generan riesgos e incertidumbres que la deprimen. Una elevada deuda, en un mundo financiero tan inestable como el actual, conlleva riesgos que se traducen en mayor inestabilidad. La incertidumbre no tiene por qué llevar a inestabilidad; la inestabilidad sí se traduce en incertidumbre. Y es muy complicado salir de un círculo vicioso de estas características.

Y sin olvidarnos del efecto divisa…

¡Son los mercados! en un contexto de desintermediación (54% deuda bancaria en dólares fuera de Estados Unidos) y con creciente peso del dólar como moneda de financiación, incluido los emergentes.

¿Moraleja? Estabilizar la divisa y facilitar los ajustes de deuda. Problemas de flujos vs. problemas de stocks.

José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España.