“Valores defensivos podrían sumar en verano”

Los dos bancos centrales más importantes, FED y BCE, mantienen sus políticas monetarias divergentes afectando a los valores. ¿Cómo se plasmará en los mercados desarrollados? La Reserva Federal ha comenzado a endurecer su política monetaria debido a que el ciclo económico se encuentra más avanzado en Estados Unidos que en Europa. A pesar de ello, y al contrario del efecto buscado por el banco central, las condiciones financieras se han relajado desde finales de 2016 (asistimos a un nuevo problema: una bajada de los tipos de interés a largo plazo y de las expectativas de inflación, a pesar de la subida de los tipos oficiales). Así, la economía estadounidense se ha visto poco afectada por la política monetaria actual y sigue creando empleo. En Europa, el BCE mantiene una política monetaria muy flexible debido a la debilidad de la inflación y sigue estimulando la economía mediante tipos bajos y su programa de compra de activos. Esta situación continuará en 2018. Uno de los efectos se puede seguir mostrando en el mercado de divisas. ¿Cómo ve al dólar con respecto al resto de monedas más importantes? El dólar ponderado en función del comercio tendría que revalorizarse debido al endurecimiento monetario. No obstante, esta tendencia se verá frenada por una subida relativamente moderada de los tipos de interés. Aunque esperamos un repunte a corto plazo frente al euro, a medio plazo debería estabilizarse en los niveles actuales. El diferencial de la balanza por cuenta corriente entre Europa y Estados Unidos —Europa con un fuerte superávit, EE.UU. con un importante déficit— contribuye asimismo a reforzar el euro. ¿A qué tipo de sectores puede beneficiar y perjudicar una creciente subida de tipos en Estados Unidos? Un entorno de subida de los tipos de interés y de recuperación de la economía debería beneficiar al sector bancario y a los valores industriales. Sin embargo, los valores más defensivos podrían beneficiarse de una corrección de los mercados durante el verano y de la incertidumbre en torno a los presupuestos, del techo de la deuda y de la nueva legislación en EE.UU. En cuanto al Banco Central Europeo. ¿Ve más reducción del QE a partir de diciembre? La diferencia de producción (output gap) sigue siendo muy elevada para la gran mayoría de las economías europeas. En este entorno, las presiones inflacionistas seguirán siendo débiles y la política monetaria muy flexible. Esperamos que el BCE reduzca el volumen de su programa de compra de activos, pero que lo prolongue durante el primer semestre de 2018. Hilando con la anterior pregunta, ¿ve a la banca con mayor potencial en los mercados en este escenario? Los bancos europeos tienen un margen de subida importante, pero por un motivo distinto a sus homólogos estadounidenses, los cuales se benefician de la subida de los tipos a largo plazo. La aceleración del crecimiento en Europa, la mejora de los indicadores fundamentales de los bancos y la reducción de las incertidumbres políticas beneficiarán directamente a los bancos europeos, cuyas valoraciones siguen siendo más bajas que las de los bancos estadounidenses. Otro de los factores que pueden tener un impacto es el petróleo. ¿Qué escenario barajan para el crudo? Anticipamos una subida de los precios del petróleo de alrededor de 50 dólares estadounidenses por barril. Sin embargo, constatamos que la debilidad actual de los precios obedece a un exceso de oferta (debido al petróleo de esquisto en Norteamérica principalmente) más que a la debilidad de la demanda. Por tanto, su efecto sobre el crecimiento económico es menor. Algunos productores no resultan rentables en los niveles actuales y es probable que los precios suban. ¿Son de su interés las compañías del sector energético teniendo en cuenta la oferta y demanda del crudo? Estamos sobreponderados en el sector de la energía. Ha sido uno de los sectores que peor rendimiento ha tenido en lo que va de año y esperamos que repunte durante el tercer trimestre. Las preocupaciones que vienen ahora en el plano político para los mercados son las elecciones alemanas y las italianas. ¿Pueden generar turbulencias en las bolsas? Las elecciones alemanas no constituyen un riesgo para la zona euro. Lo más probable es que la CDU de Angela Merkel gane las elecciones, lo que sería una garantía de continuidad, claramente un punto positivo para Europa. En caso de fracaso, el SPD de Martin Schulz es también un partido proeuropeo y no generaría riesgo alguno en ese sentido. Italia supone un riesgo mayor, a pesar de que los últimos resultados apuntan a un retroceso del partido Movimiento 5 Estrellas en algunas ciudades. Sin embargo, en la actualidad hay menos probabilidad de que se adelanten las elecciones. En Italia, la situación del sistema bancario podría provocar volatilidad en los mercados. En Estados Unidos se encuentran las dudas sobre Trump. Primero, con esa posible “obstrucción a la justicia”. Segundo, por las dificultades que puede tener en sacar su programa adelante. ¿Estos catalizadores negativos pueden penalizar a la renta variable? Efectivamente, la incertidumbre parece haberse desplazado de Europa a Estados Unidos estos últimos meses. Las citas más importantes para los mercados de renta variable serán claramente la reforma del impuesto de sociedades, las negociaciones presupuestarias y el debate sobre el techo de la deuda. En caso de decepción o bloqueo de uno de estos asuntos, es probable que el mercado estadounidense sufra una corrección. Sobre todo porque el crecimiento del mercado depende de un aumento importante de los beneficios (motivado en parte por una rebaja de impuestos y el incremento de los beneficios de las empresas del sector energético) y de una estabilización de las valoraciones. Dentro de los mercados europeos… ¿Dónde están encontrando las principales oportunidades? Mantenemos nuestras inversiones principalmente en valores de pequeña y mediana capitalización de Europa y Suiza, que se benefician de un apalancamiento operativo importante y de la recuperación del crecimiento económico. Y para terminar hablando del mercado español. ¿Le parece atractivo en estos momentos? ¿Qué acciones le parecen más interesantes? Nuestra asignación a renta variable en Europa presenta un sesgo favorable a las acciones europeas. El Ibex está muy expuesto al sector bancario europeo, por lo que se beneficia de la mejora del sector. Los valores de pequeña y mediana capitalización se benefician también del repunte de la zona euro.