En mayo se dio la constelación relativamente rara de que los rendimientos básicos de la Eurozona subieran, mientras que los de EE.UU. bajaron ligeramente. Esto dio lugar a un estrechamiento del diferencial transatlántico en todos los vencimientos. Esto se debió a una serie de factores: los participantes en el mercado redujeron aún más el alcance de los recortes de los tipos de interés oficiales previstos para este año. Mientras tanto, sólo se han descontado 31 puntos básicos de reducción para la Fed y 59 puntos básicos para el BCE. Nosotros somos algo más optimistas y prevemos 50 pb para la Fed y ahora 75 pb para el BCE.
Sin embargo, además de las expectativas del mercado a corto plazo sobre los tipos de interés oficiales, son sobre todo las evaluaciones a medio plazo las que resultan decisivas para la evolución de los rendimientos. El OIS a 5 años y 3 meses de EE.UU. subió recientemente al 3,85% (desde el 3,20% a finales de 2023) y el OIS a 5 años y 3 meses de EA al 2,55% (desde el 2,25%).
Además, la inesperada solidez de los datos económicos (sobre todo en el área europea) contribuyó a la subida de los rendimientos. El aumento de los PMI muestra que la economía se está recuperando lentamente. Al mismo tiempo, el crecimiento salarial aún elevado en la Eurozona ha dejado claro que el camino hacia el tipo objetivo del 2% seguirá siendo accidentado. En consecuencia, el mercado se muestra cauteloso en cuanto a nuevos recortes de los tipos de interés oficiales del BCE tras el de junio, que está cerca de ser seguro dados los recientes comentarios de los miembros del Consejo.
Aunque los rendimientos básicos la Unión Europea, en particular, han subido recientemente, el rango de negociación de los rendimientos básicos de EE.UU. y de Europa permanece intacto. Consideramos probable que se produzcan pocos cambios en las próximas semanas. Por un lado, los miembros de la Reserva Federal no han descartado la posibilidad de una nueva subida de los tipos de interés oficiales (lo que indica al menos una postura de «más altos durante más tiempo») y la lenta normalización de la inflación estadounidense también continúa.
Por otra parte, los indicadores adelantados estadounidenses muestran que la economía está perdiendo impulso y, en particular, que el mercado laboral se está enfriando gradualmente. Por otra parte, la inflación del AE sigue disminuyendo y el tipo general debería acercarse al tipo objetivo del 2% del BCE a finales del verano.
Recientemente hemos señalado en repetidas ocasiones la tensa situación fiscal de algunos países de la Unión Europea. Dado el alto nivel de rendimiento de EE.UU. junto con una ratio de deuda de alrededor del 100% del PIB, el gasto en intereses del gobierno de EE.UU. estará por encima del 3% en 2024. Casi el 35% de la deuda negociable estadounidense vencerá en el plazo de un año. Por lo tanto, sin una consolidación fiscal sostenible, la ratio de deuda seguirá aumentando y el margen de maniobra fiscal se reducirá significativamente en el futuro.
En general, vemos un potencial bajista (moderado) para los rendimientos en las próximas semanas. Por un lado, los rendimientos han alcanzado actualmente el extremo superior de la horquilla y ya se ha incorporado mucho optimismo económico. Por otro lado, nuestras expectativas de tipos de interés para 2024 siguen estando por debajo del consenso del mercado. Si la corrección de los precios de mercado se realiza como esperamos, esto también debería desencadenar unos rendimientos algo más bajos.
Para los próximos tres meses, prevemos que los rendimientos a 10 años en EE.UU. caigan hasta el 4,45%. A 12 meses, se reducirá hasta el 4,20%. Esto también debería contribuir a la caída de los rendimientos del yen a 10 años. Impulsados por el aumento de los rendimientos en EE.UU. y la expectativa de que el Banco de Japón suba los tipos ya en julio y con más vigor de lo que esperamos, superaron la marca del 1% por primera vez en más de 12 años.
Es probable que el descenso de los rendimientos básicos del AE a 10 años sea algo menor, hasta el 2,50% (a 3 meses) y el 2,35% (a 12 meses). Esto significa que estamos notablemente por debajo de los futuros, en particular para los bonos del Tesoro estadounidense. Sin embargo, utilizando el ejemplo de los rendimientos a 10 años de EE.UU., el gráfico muestra que los contratos a plazo se correlacionan fuertemente con los rendimientos actuales y sólo tienen un uso muy limitado como indicador de previsión.
Continuará el entorno favorable para los bonos no básicos de la Unión Europea
Los diferenciales de los bonos no básicos de la Unión Europea se estrecharon moderadamente en mayo. Lo más destacable fue el estrecho rango de negociación. Aunque hubo días con movimientos más fuertes en una u otra dirección, éstos se corrigieron al poco tiempo. Dada la ausencia de noticias políticas negativas y la incipiente recuperación económica, el entorno de mercado siguió siendo favorable. La volatilidad (y en particular la de los diferenciales) siguió disminuyendo, y el aumento de los rendimientos básicos tampoco tuvo efectos negativos duraderos.
Continuará el entorno favorable para los bonos no básicos de la Unión Europea
Los diferenciales de los bonos no básicos de la Unión Europea se estrecharon moderadamente en mayo. Lo más destacable fue el estrecho rango de negociación. Aunque hubo días con movimientos más fuertes en una u otra dirección, éstos se corrigieron al poco tiempo. Dada la ausencia de noticias políticas negativas y la incipiente recuperación económica, el entorno de mercado siguió siendo favorable. La volatilidad (y en particular la de los diferenciales) siguió disminuyendo, y el aumento de los rendimientos básicos tampoco tuvo efectos negativos duraderos.
Aunque no es inminente, la inclusión de los bonos de la UE por parte de los principales proveedores de índices sigue siendo un tema delicado. Los bonos semibásicos de la Eurozona parecen los más expuestos en medio de la valoración aún atractiva de los bonos de la UE en relación con el front-running de las carteras activas.
2024-07-19 11:14:37
