Una brusca inversión de los tipos de interés ha puesto fin a uno de los mercados alcistas más largos del crédito empresarial. La deuda corporativa, especialmente en Estados Unidos, ha aumentado bruscamente debido a una década de bajos tipos de interés. Los niveles de deuda corporativa en relación con el PIB de Estados Unidos superan los alcanzados antes de la crisis financiera mundial de 2008.
Este exceso ha sido más notable en los préstamos corporativos senior estadounidenses: El mercado de estos instrumentos a tipo variable, que son adquiridos por fondos de deuda institucionales públicos y privados, se ha triplicado desde antes de 2008 hasta alcanzar casi 3 billones de dólares estadounidenses.
Con unos niveles de deuda elevados y unos tipos de interés por las nubes, muchas empresas prestatarias tienen dificultades para hacer frente al mayor coste del servicio de su deuda. Al mismo tiempo, la ralentización de la economía está ejerciendo presión sobre la rentabilidad.
Desde PIMCO prevén que las tasas acumuladas de impago a tres años de estos préstamos en los mercados públicos y privados podrían alcanzar entre el 10% y el 15% en los próximos años. Esto se traduciría en al menos 300.000 millones de dólares de oportunidades potenciales en la clase distressed para los inversores de crédito.
Los prestamistas tradicionales en retirada, la deuda privada en crecimiento
El segmento privado del mercado ha crecido rápidamente desde la crisis financiera mundial, cuando los grandes bancos comerciales dejaron de conceder préstamos a pequeñas y medianas empresas. El segmento privado rivaliza ahora con el mercado de préstamos públicos en cuanto a emisión anual. La gestora considera que los préstamos privados serán una fuente creciente tanto de tensiones como de oportunidades. Estas empresas prestatarias son más vulnerables a las recesiones económicas: Muchas son pequeñas empresas con estrategias de negocio limitadas, equipos directivos con menos recursos, un elevado apalancamiento en relación con los activos y escaso acceso a los mercados de capitales más amplios. Estos prestatarios se enfrentan ahora tanto a mayores costes del servicio de la deuda como a dificultades para obtener beneficios.
El riesgo crediticio de estos préstamos preferentes se ve agravado por la debilidad de los covenants de los emisores. En un contexto de tipos de interés históricamente bajos en los últimos años, los inversores inyectaron capital en los mercados públicos y privados, lo que llevó a los prestamistas a competir y emitir acuerdos con algunos de los apalancamientos más altos de la historia -a menudo anticipando grandes ahorros de costes en el futuro- junto con cláusulas debilitadas.
Aprovechar la falta de liquidez y el endurecimiento de las condiciones crediticias
Los mercados tradicionales de préstamos públicos y privados están en gran medida cerrados y la liquidez sigue siendo escasa. Ante la inminencia de la recesión, los inversores se han apresurado a reducir su exposición a activos más sensibles desde el punto de vista económico. Por ejemplo, más inversores están reembolsando acciones de fondos cerrados privados que invierten en deuda de empresas privadas medianas, conocidas como corporaciones de desarrollo empresarial.
Los reembolsos han sido tan elevados en algunas de las mayores corporaciones de desarrollo empresarial no cotizadas que han alcanzado los límites preestablecidos, obligando a los gestores a restringir la liquidez de los inversores.
Un número cada vez mayor de estos fondos privados está tratando de vender sus créditos de bajo rendimiento con un descuento significativo. Con ello se pretende mejorar la calidad crediticia, mantener un objetivo de distribución de la rentabilidad a los inversores y evitar un proceso de reestructuración largo y laborioso.
Desde PIMCO se espera que esta tendencia se acelere a medida que los bancos endurezcan cada vez más las normas de concesión de préstamos, obligando a los fondos de deuda privada a vender posiciones poco rentables que ya no pueden incluir en sus mecanismos de apalancamiento. Esperan un aumento de las oportunidades para comprar estos préstamos con descuento o refinanciar directamente a las empresas con estructuras de solución de capital más flexibles.
Las situaciones problemáticas ofrecen oportunidades a los inversores con balances sólidos
La crisis energética y la guerra en Ucrania han sometido a Europa a una mayor tensión económica. Al igual que en EE.UU., la inflación subyacente en Europa sigue siendo elevada, pero los tipos de interés son más bajos que en EE.UU., por lo que el Banco Central Europeo (BCE) se enfrenta a una curva de endurecimiento más pronunciada al abandonar los tipos de interés negativos.
Por ello, PIMCO considera que el ciclo de fuerte endurecimiento seguirá siendo especialmente difícil para los mercados de crédito europeos. Mientras tanto, en EE.UU. el desplome del apetito inversor ha dejado a los bancos con miles de millones de dólares en operaciones colgadas, en las que se comprometió financiación a los prestatarios pero los bancos no pudieron colocar la deuda. Muchas de estas operaciones colgadas se han vendido en el mercado en los últimos meses, pero sigue habiendo un exceso de activos bancarios que será una fuente de oferta durante el resto del año.
Sin embargo, en la crisis viene la oportunidad. El retroceso de los prestamistas tradicionales está creando oportunidades muy atractivas para los nuevos participantes con capital fresco para exigir mayores márgenes de préstamo y acuerdos mejor estructurados con más mitigación del riesgo a la baja y menos dependencia del apalancamiento. Los rendimientos han alcanzado niveles tentadores y el perfil de rentabilidad ajustado al riesgo ha mejorado considerablemente en los últimos 12 meses.
Las soluciones integrales de capital privado a medida pueden proporcionar capital más flexible a los prestatarios con condiciones y estructuras personalizadas. La gestora cree que la demanda de soluciones de capital a medida se multiplicará en los próximos años a medida que los prestatarios se enfrenten a necesidades de liquidez cada vez más acuciantes y el entorno crediticio se vuelva más difícil.
En consecuencia, PIMCO ve oportunidades para proporcionar liquidez en todo el mercado intermedio a empresas en funcionamiento que se enfrentan a dificultades para financiar sus necesidades de capital circulante, cerrar adquisiciones o refinanciar vencimientos de deuda existentes. Prevén que el panorama de oportunidades será más atractivo con el aumento de los vencimientos en 2025 y 2026, y a medida que los costes de financiación superiores a los previstos y los vientos en contra de los beneficios restrinjan la liquidez. También esperan que los fondos de deuda privada y los bancos intenten vender préstamos privados que tienen en cartera.
2023-07-03 10:44:15
