A la vista de las rápidas subidas de tipos impuestas por los bancos centrales, los créditos se han encarecido notablemente. El sector inmobiliario sufre lógicamente, sobre todo allí donde el endurecimiento monetario comenzó antes y con más fuerza: EE. UU., Gran Bretaña y los países nórdicos.

Así, en EE. UU., la confianza de los constructores (índice NAHB) se sitúa en su nivel más bajo desde la Gran Recesión (exceptuando el periodo del COVID). Las obras de construcción iniciadas en diciembre ascendieron a cerca de 1,4 millones, un nivel ciertamente próximo a la media a largo plazo, pero en franco retroceso frente al máximo de 1,8 millones alcanzado en abril. Durante los últimos meses, el ritmo de caída es similar al de 2006-2008, cuando los inmuebles estadounidenses fueron el detonante de un hundimiento de proporciones históricas.

La crisis es seria: la escasez actual de vivienda nueva disponible no solo no sostiene los precios, sino que los valores nominales también están ajustándose a la baja, lo que lastra la capacidad de consumo de los hogares propietarios. Así, mientras que la media a largo plazo de la evolución mensual de los precios se sitúa en torno al 0,4 % (índice compuesto Case-Shiller desestacionalizado), los precios se hundieron un 1,35 % en septiembre y volvieron a caer un 0,5 % en octubre. Si lo ajustamos por la inflación general, que está desbocada, los precios «reales» han registrado un descenso aún mayor.

Afortunadamente, esta semejanza con la Gran Recesión no apunta a que haya que temer las mismas consecuencias, por varios motivos.

En primer lugar, el endeudamiento inmobiliario de los hogares estadounidenses es muy inferior al de entonces, del orden el 9 % de su patrimonio actualmente, frente a alrededor del 12 % en 2006 e incluso cerca del 15 % en 2008. Y los bancos, después de las reformas de gran calado aplicadas tras la crisis de 2008, están claramente mejor capitalizados en la actualidad.

Por otro lado, las caídas del mercado inmobiliario no son forzosamente de naturaleza sistémica, incluso cuando se desinfla una burbuja. China nos ofrece un ejemplo reciente. Después de experimentar un periodo de excesivo esplendor durante varios años, el mercado inmobiliario entró en una crisis profunda hace al menos dos años. Una enorme inmobiliaria del país, Evergrande Group, se debate contra la quiebra, al igual que muchas otras, y los particulares están emprendiendo acciones contra las promotoras. Sin embargo, el país se dobla, pero no se rompe. También es cierto que el control que ejerce el estado en China no tiene comparación. El sector aguanta a duras penas, sostenido también por la legislación, que recientemente ha suavizado los límites de endeudamiento de las promotoras. 

A pesar de ello, las repercusiones de las tensiones en EE. UU. se dejarán sentir en el empleo, el consumo de bienes de equipo, la confianza de los hogares y la mejora de la eficiencia energética. La Fed tendería la mano si la crisis se agravase y eso constituye incluso una defensa contra un alza excesiva de los tipos de interés.

Por el momento, la cuestión no se considera lo suficientemente grave como para que la Fed ponga en ella el foco de sus intervenciones, pero si se diera el caso, la actitud de la Fed sería ciertamente más expansiva, lo que probablemente sería bien acogido por los mercados. A la inversa, si no llegara este momento, es porque las tensiones actuales no se han transformado en una crisis profunda, ¡algo que los mercados también agradecerían!