Tal y como se esperaba, el Banco de Japón mantuvo su política monetaria ultralaxa en la reunión de esta semana, a pesar de que la inflación japonesa se sitúa por encima del objetivo del 2% y de la postura agresiva de otros grandes bancos centrales.

La inflación subyacente (excluidos los alimentos) en Japón subió al 2,8% en agosto, debido sobre todo a la reducción de la oferta y no de la demanda interna. Los economistas y el banco central prevén que la inflación se mantenga bajo presión al alza hasta 2022, alcanzando el 3% a finales de este año, pero que siga siendo moderada el año que viene. El Banco de Japón prevé actualmente que la inflación se sitúe por debajo del 2% el próximo año.

La decisión del Banco de Japón se produjo justo después de que la Reserva Federal (Fed) subiera los tipos por tercera vez en 75 puntos básicos (pb). El Banco de Japón sigue manteniendo sus directrices: el objetivo de los tipos a corto plazo en el -0,1% y la política de control de la curva de rendimiento, que limita el rendimiento de la deuda pública japonesa a 10 años en torno al 0%. En la última semana, el Banco de Japón ha gastado unos 2,9 billones de yenes (20.000 millones de dólares) para garantizar su límite del 0,25%.

Desde principios de año, el billete verde se ha apreciado un 16% frente a las principales divisas de países desarrollados, mientras que la moneda japonesa ha caído cerca de un 26% en lo que va de año frente al dólar estadounidense, que este mes ha alcanzado un máximo de 24 años de 145,82 yenes.

Varios factores han provocado la caída libre del yen, entre ellos el aumento del diferencial entre las agresivas subidas de los tipos de interés de la Reserva Federal y la decisión del Banco de Japón de mantener una política monetaria acomodaticia. Otro factor es la balanza por cuenta corriente. En julio se situó en 229.000 millones de yenes (1.600 millones de dólares), frente al superávit de 1.715.000 millones de yenes (15.600 millones de dólares) del año anterior, impulsado por el aumento de los costes de importación. Además, el dólar estadounidense se considera un activo refugio en un contexto de incertidumbre económica y geopolítica.

En consecuencia, el debilitamiento del yen se está convirtiendo en el centro de atención de los funcionarios japoneses. Una intervención monetaria sólo puede ser decidida por el Ministerio de Finanzas (MoF) y llevada a cabo por el Banco de Japón.  En varias ocasiones, en 1991-1992 y en 1997-1998, el MdF ha intervenido en el mercado de divisas para defender la moneda japonesa frente al dólar estadounidense.  Desde principios de septiembre, las autoridades japonesas se han mostrado cada vez más firmes a la hora de proteger su moneda. Funcionarios del Ministerio de Finanzas han advertido que Japón está dispuesto a tomar medidas para frenar la depreciación del yen. El Banco de Japón habría llevado a cabo un control de divisas, una medida que se considera precursora de una intervención formal para proteger el yen. El 22 de septiembre, justo después de la conferencia de prensa del gobernador Haruhiko Kuroda, contra todo pronóstico, el gobierno japonés anunció que había tomado medidas decisivas, con el apoyo de la administración estadounidense, para contrarrestar a los especuladores. La moneda japonesa se fortaleció hasta 142,48 desde 145,83 frente a la divisa estadounidense, justo después de que terminara la conferencia de Kuroda.

No obstante, la intervención de compra de yenes podría dar lugar a una reacción temporal del mercado. La historia demuestra que la intervención de compra de yenes no detiene su depreciación. En agosto de 1998, la moneda japonesa alcanzó casi los 148 por dólar incluso después de que las autoridades estadounidenses se unieran al Banco de Japón para comprar yenes. Además, en un contexto de incertidumbre económica, monetaria y geopolítica, el dólar se impone. La intervención de compra de yenes, unida a la normalización de la política monetaria del Banco de Japón, podría frenar la depreciación del yen frente al dólar. Sin embargo, en la reunión del 21 y 22 de septiembre, el gobernador Kuroda indicó que el banco central no tiene "necesidad de cambiar la orientación durante 2 o 3 años". En consecuencia, la probabilidad de que Kuroda cambie significativamente la política monetaria del BoJ durante su mandato, que finalizará en abril de 2023, es reducida.

El crecimiento de los salarios con las primas de este invierno y la negociación salarial anual de la próxima primavera será clave para un aumento estable y sostenible de la inflación y, en consecuencia, una normalización de la política monetaria. Al menos inicialmente, esperamos que el Banco de Japón modifique su control de la curva de rendimientos (YCC) desde el rendimiento a 10 años hasta el rendimiento a 5 años en el primer semestre de 2023, antes de volver a la política monetaria convencional (es decir, abandonar su forward guidance y levantar su política de tipos de interés negativos). 

Un giro dovish de la Fed sería clave para evitar una mayor depreciación del yen, pero parece muy prematuro asistir a algo así en este momento. Además, un paso importante será que el primer ministro Kishida demuestre que su prioridad política se ha desviado del legado y las políticas económicas del difunto primer ministro Shinzo Abe (Abenomics). La intervención de compra de yenes de ayer podría ser una primera señal.

De aquí a finales de año, esperamos que el yen se deprecie aún más frente al dólar estadounidense, ya que la Fed mantiene su postura altamente agresiva y el Banco de Japón mantiene sin cambios su política monetaria blanda. Además, mantener la debilidad del yen es positivo para la economía, ya que impulsa las exportaciones. En un horizonte más largo (finales de 2023), creemos que el yen se apreciará gracias a una Fed menos dura y a la normalización de la política monetaria del Banco de Japón.